Ifølge kalenderen til den amerikanske finansministeren ringer han jevnlig til lederne for forvaltningsselskapene BlackRock, Pimco, Fidelity og AllianceBernstein. For de som ikke kjenner selskapene er dette fire ulike forvalningsmiljøer. Saken ble torsdag omtalt i Financial Times og påfølgende dag gjengitt i et bredt antall medier. Offentlighetsloven i USA krever full åpenhet med hensyn til hva finansministeren har på kalenderen og hvem han snakker med.

Årsaken til samtalene med de ovennevnte forvaltere skal være at dette gir finansministeren førstehånds kunnskap om hva som skjer i markedet han har ansvaret for, samt hvordan det reagerer på ulike pengepolitiske tiltak og reguleringer. Geithner og regjeringen forøvrig anser tydeligvis at dette er svært nyttig. Ikke minst fordi finansmarkedene fyller en stadig viktigere rolle med hensyn til innhenting av kapital til bedriftene. Dette spesielt i lys av at bankene dramatisk har redusert sin rolle innenfor dette området.

Det finnes en rekke grunner til at også en norsk finansminister bør følge nøye med i markedet han forvalter:

Det dramatiske volumfallet på aksjebørsene har redusert bedriftenes adgang til risikokapital. Redusert interesse for aksjer betyr at investorer er i mindre villige til å ta del i den bedriftsøkonomiske utviklingen. Idag foretrekker investorene heller å låne bedriftene penger enn å ta eierskap gjennom aksjer. Obligasjonseiere er først og fremst er opptatt av å motta renter og sikre seg at de får pengene sine tilbake. De betyr at disse har mindre interesse i at bedriftene satser på nye ting som kan gi økt inntjening, flere arbeidsplasser og en høyere aksjekurs. Obligasjonseierne får uansett ikke en andel av en eventuell verdiskapning, så hvorfor risikere noe?

Dreiningen mot obligasjoner medfører i tillegg en betydelig økning i bedriftenes faste kostnader. Det koster for de aller fleste bedrifter vesentlig mer å ta opp lån gjennom obligasjonsmarkedet enn å ta opp et tilsvarende banklån. Kostnadene for bedriftene gjennom tilretteleggingsgebyr er mange ganger høyere og det samme er utlånsmarginen.

Dette er noe som forløbig synes å ha gått de fleste hus forbi. Suverent for banker og meglerhus som gjennom dette får høyere inntekter, men svært dårlig for aksjonærer i bedriftene. Ikke rart færre ønsker denne rollen.

Økningen i faste kostnader vil gå utover lønnsomheten til bedriftene og dermed også redusere statens skatteinntekter. En slik utvikling burde normalt interessere en finansminister.

Når det gjelder finansforetakene vil Sigbjørn se at finanskrisen, påfølgende volum- og inntektsfall, en vesentlig kostnadsøkning gjennom økt regulering samt følgende av hans eget departements endring i bonusregler, har medført masseoppsigelser hos finansforetakene. Fortsetter denne trenden vil konsekvensen være lavere konkurranse, mindre innovasjon og høyere kostnader for norske sparere. Er det virkelig dette du ønsker Sigbjørn?

Arbeiderpartiets erklærte ambisjon om å gjøre Norge til et ledende finanssentrum har vi notert er blitt borte i det stille.

Det ryktes at regjeringen egentlig vil at kun bankene skal ha grep om sparemarkedet. Betyr dette Sigbjørn at du har snudd det døve øret til alle kundeklager på at man blir presset til å kjøpe finansielle produkter av bankene for å få lån? Jeg hadde ikke fått med meg at forbudet mot slik adferd var blitt opphevet. Du har sikkert fått med deg at det fortsatt verserer saker i det norske rettsystemet hvor banker skal ha fått milliardinntekter fra salg av dårlige produkter til sine kunder.

Nå er ikke dette ment som noen partipolitisk blogg, men Arbeiderpartiet har ikke hatt en politiker som har vært opptatt av et rettferdig og fungerende finansmarked siden den ryggradssterke Anneliese Dørum satt i Finanskomiteen på åtti- og nittitallet. Hun satt på Stortinget i tilsammen fire terminer og satt der fremdeles inntil hun døde i 2000, bare 61 år gammel.

Idag blir forslag til forbedringer av regelverk eller påpeking om at disse ikke virker etter departementets forutsetninger, umiddelbart tolket negativt av Finansdepartementet. Den naturlige departementale reaksjonen er å ikke svare. Blir man imidlertid tvunget til å respondere gjøres dette med trusler om forverring (les spesielt siste avsnitt i det lenkede intervjuet). Det er slik skattebetalte byråkrater mener det er riktig å opptre. Jeg kunne samtidig gjøre et lettjent poeng av at bonus- eller lønnsbegrensninger tydeligvis ikke gjelder der hvor staten har eierinteresser eller hvor Arbeiderpartiet har venner i ledende posisjoner, men da mister vi vel konsesjonen. Idag er det LO- og delvis statseide finansforetak som er lønnsledere.

Båndet mellom USAs finansminister og sjefen for verdens største forvaltningsselskap, BlackRock, ble dannet under finanskrisen. Geithner var den gang sjef for USAs sentralbank. Det viste seg både da og i hans nåværende stilling at det er viktig å forstå hva investorene mener og ikke se situasjonen ene og alene fra ståstedet til bankene. Det er tross alt førstnevntes midler som bidrar til nyskapning, likviditet og økonomiske redningsaksjoner av skakkjørte banker. Norges Bank har forstått viktigheten av dialog med forvaltere og benytter Oljefondet til å innhente denne informasjonen.

Kanskje på tide du også plukker opp telefonen Sigbjørn?

Jeg var i London tidligere denne uken og møtte investorer, banker og andre forvaltere. Under ett av disse møtene spurte en investor: «What keeps you awake at night in this environment?». Det vedkommende ønsket å vite var hva vi som forvaltere i dagens situasjon var mest bekymret over.

Slike spørsmål får man sjelden i Norge. Mitt inntrykk er heller at fokus går mot hva vi mener er den enkeltstående beste muligheten i dagens børsmarked. Hører du til sistnevnte kategori kan du la være å lese resten av bloggen. Er du derimot søvnforsker eller en investor som ser at en verden full av gjeld og med fallende vekst kan ha sine utfordringer, kan det resterende være av en viss interesse.

Nyheter om ytterligere pengetrykking fra verdens største sentralbanker (EU, USA, Japan og Kina), var i september istand til å forlenge den positive stemningen som begynte i juni med ytterligere én måned.

Den alminnelige og etablerte oppfatningen i verdens finansmarkeder for tiden er at de ovennevnte tiltakene har fjernet risikoen for store kursfall. Det kjedelige med etablerte sannheter er at de har en tendens til å lure oss til å tro på dem fullt og fast. Én ting som er sikkert med dette er at om vi så gjør, vil vi garantert ikke være forberedt på et annet utfall.

Dette ser vi tydelig i de ulike finansmarkedene hvor meglere unisont har meldt at investorer kvitter seg med alle former for kursforsikring. Dette være seg salgsopsjoner på aksjer eller kredittbeskyttelse på obligasjoner (CDS). Prisfallet på disse har vært dramatisk ettersom det har vært få kjøpere. Et tilbud som langt overgår etterspørselen har denne effekten.

En annen konsekvens dette har er at det ikke vil være mange investorer som vil være beskyttet mot det «utenkelige», nemlig om sentralbankene ikke er i stand til å forhindre kursfall. Markedet har gått «all in» på at disse vil sørge for at et stort kursfall ikke skjer. Investorer og forvaltere er nå så redde for å gå glipp av noen tiendels prosenter i avkastning at de lar porteføljene sine stå fullstendig uten kurssikring.

Det er i denne forbindelse nå interessant å notere seg at aksjemarkedene i landene hvor ytterligere tiltak ble annonert og feiret, idag er lavere enn før tiltakene ble annonsert.

De fleste, spesielt de som forvalter andres penger synes det er bedre å tape i flokk enn å være den som henges ut for å ligge litt bak avkastningstoppen. Risikojustert avkastning er tross alt historisk kun noe investorene er opptatt av når det allerede har gått galt. Det er da en stor trygghet for de fleste forvaltere å kunne si at «ingen andre beskyttet seg heller». Investorene på sin side burde nå ha opparbeidet nok erfaring til selv å velge annerledes.

Det som idag gjør oss søvnløse er tanken på om forutsetningen om at «faren er over» er falsk. Hva hvis sentralbankene ikke er i stand til å holde igjen «vannet» og demningen brister? Én ting synes sikkert og det er at siden omtrent ingen har brydd seg med å ta på redningsvest, vil et slikt scenario være en katastrofe. Det ville være en skikkelig sort svane, men de finnes jo ikke gjør de vel?

Chartet viser indeksen over de 50 største europeiske børsnoterte selskapene.

Stadig større fokus rettes idag mot viktigheten av å være optimalt mentalt innstilt når man foretar trading- og investeringsbeslutninger. Den dramatiske økningen i kommunikasjonshastighet samt den globale tilgangen til markedsplasser krever store endringer i adferden til både tradere og investorer.

For de som handler futures-kontrakter som Mini-S&P, T-bonds, T-notes, gull, olje og valuta begrenses ikke handelsdagen til Oslo Børs’ 7.5 timers daglige åpningstid. Disse handles enten 24 timer 5 dager i uken, eller er kun stengt 15 minutter i døgnet (i tidsrommet 23.15-23.30 av oppgjørshensyn). Konkurransen er global og det sitter titusenvis av tradere og investorer i alle verdensdeler og jakter på samme muligheter som deg.

All handel skjer i praksis idag desentralisert og elektronisk. Meglere ser kun egne ordre og har dermed mindre informasjon om tilbud og etterspørsel enn noen gang. Man får heller ikke hjelp av å høre endringer i støynivå på høytalere fra børsgulv eller informasjon fra høytalerbokser knyttet til store meglerhus, slik det var mulig før i tiden. Annet enn de som sitter med en ordre som er i stand til å flytte markedet der og da, er det kun gjetning hos alle andre som forsøker å forstå hvorfor markedet plutselig flytter seg. Innen man finner ut den virkelige grunnen er det for sent. Idag er man er kort og godt overlatt til seg selv. Egne vurderinger og ferdigheter er det eneste man kan og må stole på.

I realiteten er dette en fordel for de virkelig dyktige. Gevinstene enkelte oppnådde tidligere gjennom å ha systematisk adgang til særinformasjon, var en kostnad resten av markedet måtte bære. Selv om det fortsatt finnes noen som har mer informasjon enn andre, så er denne idag ikke systematisk plassert hos enkeltgrupper. Mer tilfeldig fordeling av informasjon betyr at markedet er mer rettferdig enn tidligere.

I dagens finansverden er det i større grad individuelle ferdigheter som er avgjørende. Endringene nevnt over, samt flere år med store økonomiske og finansielle utfordringer, har avslørt de fleste som kun var i stand til å tjene penger i gode tider. I realiteten var de aldri dyktige, men ble kun løftet av det økonomiske tidevannet. I perioder hvor tidevannet bare steg og steg, som i 2003-2008, ble både disse og omverdenen lurt til å tro at de var dyktige.

Dagens økonomiske situasjon er langt mer krevende. Riktignok har stimulitiltakene de siste årene iverksatt av sentralbankene i USA, Kina, Storbritannia, Australia, Japan og Europa dekket over manges utilstrekkelighet. Dette vil imidlertid raskt komme til syne når sentralbankene innser at trykking av penger uten strukturelle endringer ikke er en farbar vei.

De nevnte utfordringene medfører at det er viktigere enn noen gang å være i god mental form. Verdensøkonomien eller børskurser kan vi som individer ikke påvirke. Det vi imidlertid er i stand til å påvirke er vår egen evne til å fatte riktige beslutninger. Dette gjøres best gjennom å være mentalt tilstede, disiplinert, fokusert, samt ha kontroll på både psyke og fysikk. Stadig flere innser- og bruker tid på dette.

Dyktighet er overvudert – evnen til å kontrollere risiko er utslagsgivende.

I en spalte i Dagens Næringsliv lørdag henviser investeringsdirektør Trym Riksen i DNB Privatbank til en studie av pokerspillere gjort av herrene Meyer, von Meduna, Brosowski og Hayer. Studien heter «Is Poker a Game of Skill or Chance?».

Studien viser to ting: Ferdigheter er sterkt overdrevet med hensyn til utfallet, mens evnen til å kontrollere risiko hadde en betydelig innvirkning. Kort sagt utmerket vinnerne seg gjennom å kaste seg raskt når de ikke satt med gode kort.

Det samme gjelder innenfor trading og investering. Konklusjonen i studien sammenfaller således med med mine egne erfaringer og observasjoner fra over 30 år i finansmarkedene. De som gjør det bra over tid er de som raskt ser at utviklingen ikke går slik de hadde trodd og enten kvitter seg med posisjonen direkte eller har sørget for at en stop loss gjør det for dem.

Fordelen man kan ha i finans over poker når man kaster seg, er at man enkelte ganger kan være heldig å komme seg ut til break-even eller med gevinst. Denne fordelen er dessverre for mange en psykologisk ulempe. I poker vet du at du taper innsatsen, mens mange i finansmarkedet nøler med å kaste seg før de i det minste er tilbake på null. Det er slike som blir med markedet ned 65% som i 2008.

Riksen skriver: «Den tyske forskergruppens pokerstudie er verdifull. For det første er den en generell påminnelse om at mange aktiviteters utfall bare skyldes tilfeldigheter; når vi ser at noen lykkes, er vi mennesker flinke til å finne opp grunner til aktiviteten endte med suksess, selvom suksessen bare skyldtes flaks.» Direkte overført betyr det at det er ikke dyktighet bak inntjeningen til de som sitter lastet opp med like mye aksjer til enhver tid. En verdiøkning kommer fra noe de ikke er istand til å påvirke, nemlig fra et løft i det økonomiske tidevannet (eller som de siste årene; økonomiske stimulanser fra sentralbanker).

Dessverre er det slik at de aller fleste av disse blir med tidevannet ut igjen også. Det er gjerne da de våkner og skylder på markedet.

Det er ikke tilfeldig at kun få av de genierklærte risikotakerne på åttitallet kom frem til nittitallet. Krakket i 1987 tok seg av de fleste som i årene før dette hadde blitt rike ved ren flaks. På nittitallet dukket det nye storspekulanter opp og igjen genierklærte media disse. Med unntak av de som hadde stor gjeld til bankene, ble de fleste av disse «båret ut» da Oslo Børs falt 40% på høsten 1998.

Da vi gikk inn i det nye tusenåret dukket nye navn frem. Disse ble hjulpet av den hodeløse etterspørselen etter selskaper som på en eller annen måte kunne utnytte seg av internett. To år senere er imidlertid de fleste av disse borte. Igjen med unntak av de som hadde stor gjeld til bankene.

Bankene ønsker nemlig ikke å ta store tap. Årsaken til dette er at det ikke bare reflekterer dårlig saksbehandling, men også stiller spørsmål ved ledelse og kontroll. Dette er ingen god kombinasjon med hensyn på å trygge karrieren til de angjeldende. Det er med andre ord egeninteresse og ikke debitors ve og vel de har i tankene når de sparer de angjeldende.

Den forløbig siste generasjonen av svært risikovillige investorer ble «født» etter 2003 og var medieyndlinger og genierklært frem til 2008. Den påfølgende nedgangen var kraftig nok til å legge en rekke økonomiske, så vel som personlige tragedier i sitt kjølvann.

En som skulle komme til å erfare begge deler fortalte meg i slutten av august det året, at nå var det kun noen få prosent igjen til bunnen og det var derfor ingen grunn til å gi seg. Personen hadde gjentatte ganger blitt omtalt for å ha levert svært høy avkastning og forvaltet som følge av dette mange milliarder. Nedgangen i 2008 var på dette tidspunktet på 18%, stor nok til at alle gevinster som var opptjent gjennom flere års forvaltning var visket ut. Den angjeldende hadde ved tidligere børsfall klart seg ved å benytte strategien «When in trouble, double». Dessverre er det slik at i et finansmarked fylt av «fete haler» og seriekorrelasjon, har denne strategien 100% sannsynlighet for tap over tid. Siden vedkommende mente at bunnen var nådd, ble posisjonen doblet gjennom maksimal belåning. Dessverre falt Oslo Børs ytterligere 56% og gjorde med det slutt på alt.

Det er flere slike tilfeller. Media som har genierklært disse personene ønsker ikke å fremstå som idioter og toner derfor ned omtale av utfallet.

Uansett, når leserne ikke informeres om hvor få det er som lykkes av de som forsøker seg på hodeløs spekulasjon, sitter man igjen med inntrykk av at det er lett å spekulere seg til store formuer. Det samme gjør man når man ser finaler i pokerspill hvor en rekke solbrille- og capsbekledde nerder sitter rundt et bord med stabler av sjetonger rundt seg. Den store mengden som tapte innsatsen sin i de innledende rundene vises ikke skjermen. Årsaken til dette er at TV-sendingene er sponset av spillselskaper. Spillevolumene øker ikke hvis man viser alle som taper.

Det som er inspirerende med studien til de tyske herrene, er konklusjonen. Denne sier ifølge Riksen at «Ekspertene bare utmerket seg gjennom en bedre evne til å kontrollere tap enn gjennomsnittsspilleren når de fikk utlevert dårlige kort.»

Dette er en egenskap som fullstendig er blitt oversett av investorer takket være at Norge er at land som på de fleste måter er blitt forskånet for finans- og gjeldskrise. Det er heller ikke lett å oppdage gjennom at de som annonserer ofte velger et fordelaktig utvalg av sin avkastningshistorikk.

Selv myndighetene er blinde for viktigheten av å kontrollere risiko i og med at verdipapirfond som kan kjøpes av hvermansen ikke har mulighet til å redusere risiko uansett hvor dystre forvalterne måtte forvente at fremtiden vil bli. Denne sløvheten er ikke bare et produkt av det velferdssamfunnet vi har, men av illusjonen om at denne aldri vil ta slutt. Takket være at så mange foretrekker illusjonen fremfor å verne seg mot eventuelle endringer, er det dessverre lite sannsynlig at noen vil bli stilt til ansvar for kommende økonomiske og personlige tragedier. Slik har samfunnet vårt utviklet seg.

For bedre å illustrere poenget fra gårsdagens blogg, vises her to grafer av avkastningsfordelinger i MSCI Inc.

Det første chartet viser hvordan avkastningene har fordelt seg forut for tirsdag. Denne fordelingen kvalifiserer til betegnelsen «normalfordeling». Forutsetningen om normalfordeling benyttes fortsatt i de fleste risikomodeller til å kvantifisere risiko. Gitt historien og denne fordelingen, så var det over 99% sannsynlighet at MSCI-aksjen ikke skulle falle mer enn 5% på en enkelt dag.

Det neste chartet viser det samme, men med tirsdagens utvikling inkludert. Fasongen på avkastningsdistribusjonen har radikalt forandret seg og som man kan lese, kvalifiserer den heller ikke lenger til betegnelsen normalfordeling.

Dessverre hjelper det ikke de som ble rammet å bli gjort oppmerksom på dette etter at skaden har skjedd. Derimot kan det være en øyeåpner for alle som har vært heldig å ikke erfart lignende til å opptre som speidere. Alltid beredt.

Uttrykket Black Swan er ment å illustrere det vi mener er så usannsynlig at vi ikke vil ta stilling til det. Uttrykket har fått sin opprinnelse fra tiden hvor man var overbevist om at alle svaner var hvite. Dette var lenge en etablert sannhet inntil noen kom over en gruppe sorte svaner i Australia. Oppdagelsen skulle rokke ved både alminnelig- og vitenskapelig oppfatning.

I går ble den børsnoterte indeksleverandøren MSCI truffet av nettopp en slik sort svane. USAs største aksjefondsforvalter, Vanguard, offentliggjorde uten varsel at selskapet ville droppe MSCI som sin benchmark-leverandør. Årsaken var angivelige de høye lisensprisen som MSCI krever for bruken av deres indekser.

Vanguard har $537 milliarder til forvaltning og bortfallet av deres inntekter traff MSCI-aksjen med et brak. Situasjonen ble ikke bedre da det samtidig ble kjent at MSCI hadde mottatt varsel om sanksjoner fra det amerikanske kredittilsynet, SEC.

MSCI-aksjen var på det verste ned 31% i går. Til sammenligning falt aksjemarkedet 25% under «Krakket» i 1987.

Hvor uventet dette var settes i perspektiv når man observererer at gårsdagens kursfall var hele 17 ganger større enn forventet daglig kursbevegelse utledet av prisen på selskapets opsjoner. Forventningene i opsjonsprisingen sammenfalt forøvrig med de historiske daglige svingningene aksjen hadde hatt over de siste 2 år. Denne tilsa bevegelser på rundt 1.8% per dag. Den siste tiden har imidlertid svingningene vært mindre.

Det er nettopp muligheten for slike «utenkelige» kursfall som gir de som fokuserer på absolutt-forvaltning våkenetter. Mye av tiden går med til å vurdere potensielle farer og tenke på hvordan man kan beskytte porteføljen mot negative faktorer vi enda ikke har erfart.

Gårsdagens kursfall er svært uheldig idet den kommer i en tid hvor aksjemarkedet har et sterkt behov for å gjenreise seg etter mange år med sviktende tillit. Det for være som det er; kursfallet i MSCI er uansett en nyttig påminnelse om nytten ved å være forberedt på farer man ikke ser.

Kan du forklare en stakkar logikken bak at ditt departement forbyr ikke-profesjonelle investorer å investere i norskregulerte fond som kan belåne inntil én gang egenkapitalen? Risikoen i disse er begrenset til innskuddet. Samtidig gir dere banker i Norge tillatelse til å gi samme type investor 20 ganger belåning av egenkapitalen og investoren er i tillegg ansvarlig for tap utover dette(?!?)

Med 20 ganger belåning kunne investoren i den lenkede saken tåle en oppgang på 5% før egenkapitalen var tapt. Som grafen viser, steg CHF/NOK 38% høsten 2008.