NEL, den tredje beste aksjen på Oslo Børs i 2015 med nærmere 300% avkastning, er ikke for pyser.
Hvis den annualiserte volatiliteen på 138% holder seg på nåværende nivå, betyr dette at investorene må være forberedt på daglige kurssvingninger i overkant av 8.6%. Det vil si at «astronauter» kan vinne eller tape over 4 år med bankrente på én enkelt dag (før skatt).
Infront-chartet viser kursutviklingen på NEL med volum og observert volatilitet.
It was the best of times, it was the worst of times, it was the age of wisdom, it was the age of foolishness, it was the epoch of belief, it was the epoch of incredulity, it was the season of Light, it was the season of Darkness, it was the spring of hope, it was the winter of despair…
Fjoråret var et slit for de fleste aksjeinvestorer. Ser vi bort fra de fremvoksende markedene som opplevde nok et svært dårlig år, ble resultatet for de fleste noen få prosent opp eller ned.
Det er derfor et paradoks at på det nye årets første dag kunne de som hadde satset på en nedgang i aksjer eller kredittobligasjoner, innkassere en gevinst som var høyere enn hele fjorårets aksjeavkastning.
Et nyttårsrally er gjerne selvoppfyllende som følge av god mediaomtale og en haug med positive anbefalinger.
De som så dette som en god mulighet til å kjøpe seg billig forsikring på det gamle årets siste dag, skulle vise seg å bli vinnerne på det nye årets første dag. Ikke minst takket være alle som skulle selge aksjer for å innkassere sine nyttårsgevinster.
Kjøp av Eurostoxx volatilitets-future på årets siste dag og salg i går ga en gevinst på 6%, mens kjøpte man forsikring på europeiske high yield selskaper (ITRAX XOVER) var gevinsten på 4%. Begge større gevinster enn det man fikk av å sitte med aksjer i hele 2015.
De som brukte disse instrumentene til å forsikre sine porteføljer kunne også gå smilende ut av årets første dag. Gevinsten fra forsikringen oversteg tapene.
Det kan til tider lønne seg å tenke alternativt.
Infront-chartet viser Eurostoxx volatilitets-future med forfall i januar.
I disse tider fylles media av «ekspertprognoser» for 2016. Én tilbakevendende favoritt er hvor Oslo Børsindeksen vil avslutte det kommende året.
Av en eller annen grunn synes verken media eller leserne spesielt opptatt av hvor lite treffsikre disse prognosene har vært i tidligere år.
I desember 2000, 2007 og 2010 ble de største avvikene registrert ettersom det var utenkelig for noen av ekspertene at aksjemarkedet kunne falle.
De fleste «eksperter» mente at 2015 skulle avsluttes med et OSEBX-indeksnivå på 660 eller høyere. Dette inkluderte forøvrig også enkelte finansjournalister. I skrivende stund er denne indeksen på 609 poeng.
Dette til tross har media ikke tatt lærdommen over seg. Finansstudiet, uavhengig av universitet, gir lav uttelling når det gjelder evner til spådom.
Til tross for at Einstein lærte oss at galskap var å gjenta det samme og forvente et nytt resultat, er det nettopp dette media gjør.
Hvorfor ikke heller forsøke å innhente prognoser fra de som allerede hevdes å ha overnaturlige evner?
Et panel av synske personer hadde ikke bare kunne blåse friskt liv i konkurransen, i tillegg ville resultatet sannsynligvis i mindre grad blitt preget av økonomiske egeninteresser. Dette ville også kunne bidra til heve kvaliteten på utfallet.
Financial Times gjør hvert år narr av meglerhus og bankers prognoser gjennom fantasi-hedgefondet «Hindsight Capital». Hindsight Capital benytter etterpåklokskapens lys til å velge de beste mulighetene for året som har gått.
Forbausende mange av disse investeringene er meget naturlige og logiske valg, også basert på informasjonen man satt med ved begynnelsen av året. Dette til tross er det et faktum at svært få har vært i stand til å oppdage disse.
Heller ikke i Norge ser vi skogen for trær. Basert på kjente faktorer som en voksende ubalanse mellom tilbud og etterspørsel i sjømat og en fortsatt svak oljepris, kunne man ha gjort det enkelt ved årets inngang:
Gått long OSLSFX-indeksen (sjømat) og shortet OSLEPX-indeksen (oljeleting- og produksjon). Dette har vært omtalt i tidligere blogg. Enkleste måten ville være å få en investeringsbank til å lage en Total Return Swap (TRS) som reflekterte dette.
Avkastningen hittil i år ville i så fall ha vært på 58%. Meg bekjent har ingen av «ekspertene» vært i nærheten av å oppnå dette.
De kan imidlertid trøste seg med at det har heller ingen utenlandske «snakkehoder».
Leserne kan fornøye seg og lære hvilke temaer, med tilhørende avkastning, Hindsight Capital oppnådde i videoen under.
Slutten på året nærmer seg med stormskritt. Dette betyr at det bare er noen få børsdager igjen før fondsresultater for året kan fastslås. Dette danner igjen grunnlaget for beregningen av suksesshonorar og bonuser.
Forleden hørte jeg på en telekonferanse fra USA hvor en rekke hedgefondforvaltere fortalte om sine resultater så langt i år.
Blant forvalterne var det to navn jeg husket godt fra tidligere. Begge hadde drevet fond med andre navn frem til 2009. Felles for disse fondene var at de hadde lidd så store tap under finanskrisen at de ble besluttet lagt ned.
Nå var de samme forvalterne igang med nye fond. Fordelene var åpenbare. Med nye fond slapp de ikke bare å vise sin forvaltningshistorikk, de slapp i tillegg å tjene inn tapene før de kunne beregne seg nye suksesshonorar.
Den ene forvalteren var opp nesten 40% hittil i år, ironisk nok med nøyaktig den samme strategien som gikk galt i 2008.
Forvalteren er flink til å plukke gode aksjer og fondet belånes for å øke avkastningen.
Det inngår i strategien at han i tillegg til dette utsteder Out-of-The-Money (OTM) salgsopsjoner på de samme aksjene, angivelig fordi han ønsker å kjøpe flere aksjer hvis kursene faller. Dersom aksjene står stille eller stiger blir opsjonspremien fondet mottar en ren inntekt som bidrar til å jevnt øke fondets resultat.
Belåningen av fondet bidrar til å øke risikoen, men denne økningen er nær lineær. Har man belånt fondet tilsvarende egenkapitalen tjener eller taper fondet 2% for hver 1% som en ugiret portefølje beveger seg. (Belåningskostnadene gjør riktignok at man tjener litt mindre og risikerer litt mer.)
Utstedelsen av salgsopsjonene gir derimot en helt annen og mye høyere risikoprofil. Inntekten er kjent og begrenset til den mottatte opsjonspremien. Faller derimot aksjene kraftig vil tapet øke voldsomt.
Det var nettopp dette som skjedde under finanskrisen. Bankene krevde mer sikkerhet for sine lån og clearinghus forlangte høyre sikkerhetsmargin i tråd med at fondets aksjeposter falt i verdi.
Mange vil riste på hodet av denne strategien, men ser man på det fra forvalterens side gjør han faktisk det matematisk riktige – for seg selv.
Det optimale for en forvalter som har muligheten suksesshonorar er å ta så høy risiko som mulig og samtidig håpe på at markedet vil være svært volatilt. Jo større svingninger desto større er muligheten for en høy gevinst og et tilsvarende høyt suksesshonorar.
Dette er imidlertid ikke optimalt for investorene, ettersom denne forvalteradferden også øker sannsynligheten for at de vil bli påført store tap.
Denne symmetrien gjelder ikke for forvaltere, ettersom suksesshonoraret ikke kan bli negativt dersom fondet taper penger.
Hvis tapet inntreffer året etter suksessen, har forvalteren allerede sikret seg suksesshonoraret for året før og slipper å betale dette tilbake. For investorene er det ingen slik begrensning og de taper krone for krone i tråd med nedgangen.
Dette er opplagt en uheldig konstruksjon.
Det er meningsløst å gi forvaltere en gratisopsjon som gjør at disse kan tjene voldsomt, uten samtidig å påse at dette finnes betingelser som harmonerer forvalterens interesser med investorenes.
En slik betingelse vil være at forvalteren selv har en betydelig andel av sine egne midler investert i fondet.
Jeg vet om mange forvaltere, også norske, som har nektet å putte egne penger i sin forvaltning. Et tydeligere tegn på hvordan forvalteren ser på sin egen forvaltning er vanskelig å forstille seg.
En annen logisk betingelse vil være at ordningen opphører dersom volatiliteten i fondet overstiger det utfallsrommet man er blitt enige om.
Man burde også kunne kreve deler eller hele suksesshonoraret tilbakebetalt dersom forvalteren taper mer enn en viss terskelverdi.
De to siste punktene sørger for at forvaltere som begynner å tape penger reduserer sin risiko. Uten disse ville det lønne seg for forvalteren å gjøre motsatt og gamble på at de økte svingningene raskt vil bringe fondet tilbake i pluss.
Det hjelper heller ikke at fondet har High Water Mark (tapet må hentes inn igjen før ytterligere suksesshonorar kan beregnes). Det er en kjensgjerning at svært mange forvaltere som har lidd store tap legger ned sine fond, for deretter å starte på nytt så snart de tror historien er glemt.
I stedet for å jobbe hardt for at investorene som tapte penger skal få dem tilbake, starter de nye fond med suksesshonorar fra første krone. Også her finnes det en rekke eksempler fra Norge.
Fond ble stengt på grunn av negative resultater i finanskrisen for deretter å «gjenoppstå» uten den negative historikken. Forvalterne har siden kunne nyte tidevannet av kvantitative lettelser som har sørget for en årrekke med suksesshonorarer.
Det skal sies, at dersom investorene fullt ut forstår og godtar risikoen som en forvalter tar, så er det ingenting i veien for at sistnevnte tar høy risiko. I slike tilfeller er alle parter inneforstått med situasjonen.
Det er kun i tilfeller dersom risikoen overstiger det kommuniserte, enten ved svingninger eller mangel på likviditet, at det finnes grunnlag for å hevde et brudd på forutsetninger.
Det skal innrømmes at verken volatilitet eller likviditet er stabile verdier og at disse således ikke nødvendigvis er enkle å navigere etter. Det sagt, er det bedre for både investorene og forvalter å ha noen enn ingen regler å navigere etter.
Krever investorene i tillegg jevnlig stress-testing i forhold til tidligere kriser, har man i det minste en idé om hvordan porteføljen kan oppføre seg.
Blir det hevdet at fondet søker å ha samme risiko som aksjemarkedet og fondet taper vesentlig mer enn aksjemarkedet, bør investorene ha anledning til å få betalt tidligere «suksesshonorar» tilbake. I det minste for et antall år.
Hedgefond som Millenium disiplinerer sine forvaltere ved at de maksimalt kan tape 4.5% av kapitalen de tildeles ved årets begynnelse. Taper de mer må de finne seg en annen arbeidsplass.
Ordningen gjør at forvalterne først kan øke risikoen etter at de har opptjent en «buffer». Forvalterne kan med andre ord kun risikere det som er opptjent i løpet av året i tillegg til de 4.5%. Når året er omme begynner de på null igjen.
Slike konstruksjoner ivaretar investorene langt bedre enn suksesshonorar av «carte blanche»-typen. Dette har historien og Millenium Capitals $28.5 milliarder til forvaltning klart vist.
Millenium Capitals 14.4% annualiserte avkastning over en fondshistorikk på 25 år med 4.4% annualisert volatilitet, er vesentlig bedre enn noen markedsindeks. Fondet har kun ett år med tap, 2008. Tapet det året var på 3.04%.
Har man klart å overbevise investorene om at man fortjener et suksesshonorar uten betingelser, må det sies å være en suksess uansett av utfall – men kun for forvalteren.
Third Avenue’s suspensjon av innløsninger og nedleggelse av sitt «Focused Credit Fund» har slått ned som en bombe i markedet. Fondet var på $788 millioner.
Nyheten ledet umiddelbart til et kursfall på en rekke børsnoterte forvaltere med tilsvarende kredittfond, idet markedet nå frykter at investorene vil løpe for å innløse i tilsvarende fond mens det fortsatt er mulig.
Det hjalp neppe på situasjonen da den kjente investoren Carl Icahn uttalte at han trodde at fallet i high yield obligasjoner bare var i startfasen.
Dagens situasjon blir den første virkelige testen av likviditeten i markedet under den nye reguleringen. En regulering som har totalt endret markedet i og med at bankene som tidligere har vært naturlige kjøpere og market makere av slike obligasjoner ikke lenger er tilstede.
Denne bloggen har skrevet om dette tidligere og også påpekt at konsekvensene av disse endringene enda ikke var blitt synlige som følge av at de har blitt kamuflert av sentralbankenes kvantitative lettelser.
Ifølge Lipper Analytics er det idag tre ganger så mye investert i high yield-fond som det var umiddelbart før finanskrisen.
I tråd med lavere renter og en desperat søken etter avkastning var kursene på high yield obligasjoner blitt drevet til nivåer hvor de i realiteten var «low yield». «High Yield» lå kun i navnet.
I august 2014 sprakk denne boblen som følge av fall i oljeprisen. Olje- og oljeservice selskaper utgjør en stor andel av markedet i high yield obligasjoner.
Forut for fallet var renteavkastningen man mottok fra high yield obligasjoner så lav at mange hadde blitt tilbudt belåning av obligasjoner eller fond for å få høyere avkastning. Dette er nok et bevis for at markedet aldri lærer og følgelig at historien vil gjenta seg.
Fallet i high yield obligasjoner som fulgte ble nettopp forsterket ved at långivere forlangte mer sikkerhet jo mer kursene falt.
Obligasjons- og fondseiere ble tvunget til å selge eller innløse andeler etterhvert som kursfallet fortsatte.
I et illikvid marked hvor en av de største kjøpergruppene (bankene) er borte, faller kursene raskt. Fond som får innløsninger selger der dette er mulig og bruker i tillegg av sine kontantbeholdning til å utbetale til investorer som innløser.
Når kontantbeholdningen er brukt opp og man mener at markedskursene på mange av obligasjonene er langt fra der de rent økonomisk burde være, oppstår et dilemma.
Skal man selge noe man mener er fullstendig feil priset, eller skal man selge deler av porteføljen hvor markedsprisene mer reflekterer de virkelige verdiene?
Veldig ofte velges sistnevnte fordi man ikke ønsker å bidra til ytterligere kursfall og fordi forvaltere for enhver pris ønsker å unngå å måtte suspendere fond.
Ulempen med denne strategien er at den samtidig reduserer kvaliteten på den gjenværende porteføljen. Det er dette oppegående investorer vet og følgelig løper de nå mot døren. De ønsker ikke å sitte igjen med Svarte-Per.
Fredag falt amerikanske high yield obligasjoner hele 2%. Dette var like mye som aksjemarkedet. Markedet brydde seg ikke om at obligasjonene er bedre sikret i kapitalstrukturen enn aksjer.
Globale finansielle medier har vært fokusert på saken fredag og i helgen.
Det norske high yield markedet er mindre likvid enn det amerikanske. Meglerapparatet har også sørget for at det er mindre gjennomsiktig. På denne måten har de lettere kunne tvinge investorer i obligasjoner til å måtte godta forlengelse av lån og nedskrivninger av gjeld.
Finanstilsynet har lukket øynene for at det er naturlig for meglerhusene å opptre på denne måten når utstederne av obligasjoner betaler dem uendelig mye mer enn kjøperne. Restrukturering og utstedelse av lån er noe av det mest innbringende de kan drive med og slike oppdrag får man ikke hvis man ikke står på obligasjonsutstedernes side.
Situasjonen nå er at hele markedet holder pusten i frykt for hva Third Avenue suspensjonen og nedleggelsen kan føre til både i USA og internasjonalt.
Dette kan bli en utfordring i og med at vi nå er inn i en tid på året hvor likviditeten blir stadig mindre og fokuset er på å sikre årsresultater og bonuser.
Lyspunktet ligger i at high yield nå er iferd med å bli «high yield» igjen annet enn i navnet.
For investorer som ikke har fulgt oppfordringen fra myndigheter og finansbransjen om å være fullt ut investert, kan dette gi svært gode muligheter.
«Humans are powered by both emotion and rational thought, and when emotion and reason conflict, emotion will often trump reason and be a larger influence on our decision-making ability.» -Andrew Menaker
Den erfarne strategen Peter Hermanrud viste nylig til en undersøkelse hvor mengden av dagslys kunne forklare sesongmessige variasjoner i aksjeavkastning på den nordlige halvkule.
Det er alltid interessant når markedsaktører bringer annen informasjon enn den alle følger med på til torgs. Holberg, Skagen og Nordnet er også flinke til dette.
Troverdigheten og omdømmet til disse øker ytterligere når informasjonen ikke alltid peker i samme retning som der forvaltningsselskapet eller meglerhuset har egeninteresse.
Peter Hermanruds undersøkelse går tilbake 31 år og viser at dersom man kun hadde investert på Oslo Børs fra desember til mai hvert år, ville man ha oppnådd en annualisert avkastning på 15.1%.
Midler plassert på Oslo Børs i perioden fra juni til november har i gjennomsnitt hatt en negativ avkastning på 2.4%.
Hvis man tror på denne effekten vil det opplagt logiske være å kun ha penger investert i aksjer i perioden desember til mai, for deretter å nyte livet uten markedsrisiko den resterende delen av året.
I virkeligheten viser det seg at det mest lønnsomme for de fleste sparere er å bli sittende i ro. Årsaken til dette er at de fleste ikke er i stand til å følge selv den enkleste plan.
Har de først solgt med suksess i mai, er det ikke slik at man brenner etter å kjøpe igjen 1. desember. En haug av faktorer dukker opp som vanskeliggjør denne avgjørelsen.
Hvis markedet temporært ser svakt ut, ønsker de fleste å vente til det «ser litt bedre ut». Når kursene har steget og det «ser bedre ut», angrer man på at man ikke kjøpte første gangen og vil vente til markedet «kommer litt tilbake».
Hvis markedet «kommer litt tilbake» ser det svakt ut og man vil ga «vente litt til». Går det i stedet videre opp, orker man ikke kjøpe fordi det er blitt enda dyrere og man tok feil og sånn går «dagan».
Man vil være utsatt for nøyaktig det samme skulle man være heldig å eie aksjer i mai. «De fleste mener markedet ser sterkt ut og kan gå minst 20% til». Aksjemeglere mener alltid at markedet skal opp minst 20%! Det burde de fleste ha lært seg på samme måten som det hver dag finnes minst én «doblingskandidat» i Finansavisen.
Det Boston-baserte analysebyrået Dalbar har siden 1976 studert investorenes adferd i aksje- og obligasjonsfond. Resultatet viser at disse konsekvent oppnår langt lavere avkastning enn markedet.
Målt over de siste 30 årene viser studien at den gjennomsnittlige fondsspareren bare har klart å oppnå 1/3 av aksjemarkedets avkastning. Ikke i noen måleperiode har den gjennomsnittlige fondssparer klart markedsavkastningen (se nedenstående tabell).
Årsaken ligger hos investorene selv. De kjøper som regel etter at markedet har steget og selger etter at markedet har falt.
Dette er diamentralt motsatt av verdens enkleste investeringsråd, nemlig «kjøp lavt og selg høyt».
Årsaken er nøyaktig den samme som hos kortsiktige og mer aktive investorer. De færreste er i stand til å følge sin egen investeringsstrategi.
I stedet lar man media eller andre påvirke seg til å ta beslutninger som ikke var en del av planen.
Man definerte seg i utgangspunktet som en langsiktig investor, men lar seg forvandle til en kortsiktig «market timer» så snart pengene er plassert og man føler frykt eller grådighet på kroppen.
Studier viser at vår mentale innstilling kan forklare så mye som 60% av resultatet vi oppnår.
Sammenligner vi hvor mye tid som brukes på å forbedre det mentale, kontra tiden som brukes på å lese anbefalinger, analyser og nyhetsbrev finner vi et sterkt misforhold hos de aller fleste.
Et gammelt investeringsråd til den som ligger våken om natten og bekymrer seg over sine investeringer, er å selge unna nok til at man kan sove i ro.
Alternativet er å i utgangspunktet ikke risikere mer enn det man vet man tåler. Uansett, følg den opprinnelige planen!
Klagene mot High Frequency Traders (HFT) fortsetter å være mange og noen er opplagt velbegrunnet.
Når vi leser om en kjent storbank som nettopp har fått $150 millioner i bot for å ha brukt slik teknologi for å svindle sine kunder, blir markedet neppe beroliget. Ei heller at en rekke andre kjente storbanker er under etterforskning for det samme.
En dommer i Chicago avviste forøvrig nylig et søksmål fra investorer som påstod at USAs største furures-børs, Chicago Mercantile Exchange, tillot HFT-firmaer å se ordrene før resten av markedet.
Den økte hastigheten er imidlertid kommet for å bli og dette har betydning for oss alle. Det er derfor bedre å forstå hvilken betydning den har enn å overse eller motarbeide den.
Store institusjonelle ordre har alltid blitt utnyttet av meglerhus. Det eneste som er nytt idag er at meglerhusene ikke er alene om dette og idag sannsynligvis mindre «flinke» til dette enn HFT’ene.
Den mest effektive strategien mot dette er å «randomise» ordrene. Det vil si å benytte dataprogrammer som sørger for at størrelsen på del-ordrene og frekvensen mellom disse opptrer så tilfeldig som mulig.
Et stort og kjent hedgefond ansatte nylig et par HFT-nerder for å se om de kunne identifisere ordrene deres i markedet. Den eneste informasjonen de fikk var i hvilke futures-markeder fondet handlet, størrelsen på fondet og hvilken tidshorisont modellene hadde. Informasjonen var offentlig tilgjengelig.
For å gjøre historien kort, medførte resultatet at fondet nå har laget en avansert ordre-randomiser.
Det vil imidlertid alltid være slik at noen forsøker å finne opp ny teknologi, lete etter svakheter i den eksisterende eller forbedre denne. Dette kalles progresjon.
Initielt vil de etablerte forsøke å forhindre den, flertallet vil overse den, mens mindretallet vil forsøke å nyttegjøre seg den.
Generelt ville progresjon gått raskere hvis vi sluttet å motarbeide den og i stedet ble med på reisen.
Flow Traders er en internasjonal HFT-market maker som ble børsnotert i juli i år. Selskapet har kontorer i Europa, USA og Asia og stiller priser på 94 markedsplasser i 32 land.
Infront-chartet viser kursutviklingen til Flow Traders sammenlignet med utviklingen på S&P-500 og Oslo Børs indeks i samme tidsrom.
Gårsdagens reaksjon på Den Europeiske Sentralbankens (ECB) forlengelse av sin pengestøtte på €60 milliarder i måneden til finansmarkedene er interessant informasjon.
ECB har allerede måtte øke støtten etter at USA avsluttet sitt program for 13 måneder siden. Det samme har sentralbanker i Sverige, Australia, Japan og Kina måtte gjøre.
Finansmarkedets skuffelsen over at ECB-sjef Mario Draghi ikke ville gå «All In» med mer av skattebetalernes penger nær halverte årets avkastningen på europeiske aksjer.
Det syntes helt klart at mange investorer er blitt så godt vant at de ikke vil ha pengene sine i markedet med mindre de får løfte om at ECB vil hjelpe dem med mer enn €60 milliarder i måneden.
For pensjonskasser og andre med tradisjonelle porteføljer var gårsdagen ekstra tung. I tillegg til nedgangen på 4% i europeiske aksjer, falt statsobligasjoner med 10 års løpetid med 2% eller mer.
Mange har satt sin lit til et nyttårsrally og giret opp sine aksjeposisjoner for å øke årets bonusutbetaling. Samtidig har statistikken vist at spekulanter har hatt nær rekordposisjoner i favør av en videre dollaroppgang.
Svingningene i valutamarkedet var også enorme igår. Dollaren falt over 4% i forhold til euro. En London megler beskrev gårsdagen i City som en dag hvor «quite a few people lost their jobs».
Et videre fall i både aksjer og obligasjoner vil bety «The Perfect Storm» for pensjonskasser som allerede sliter med å oppfylle sine pensjonsforpliktelser. Dette har delvis myndighetene sørget for gjennom å gjøre det svært vanskelig for dem å investere i annet enn nettopp aksjer og obligasjoner.
Ingen tør idag forestille seg hvilken reaksjon det hadde blitt dersom Mario Draghi kunngjorde at ECB ville slutte å bruke samfunnets midler til finansinvestorenes beste.
Det ville virkelig være en Black Swan.
«Min bestefar sa alltid at det finnes to typer mennesker. De som gjør jobben og de som tar æren. Han sa at jeg burde satse på den første gruppen. Konkurransen er mye mindre der.» -Indira Gandhi
Nær alle som tar risiko i finansmarkedet vil påstå at de besitter en «edge». En edge er ikke annet enn at man har kunnskap som gjør at man er i stand til å fatte valg hvor utfallet har en høyere sannsynlighet enn alternativet.
Grunnlaget for en slik fordel kan være mange. Finansaktører snakker gjerne om at de har en edge gjennom å være eksperter på alt fra aksjeplukking, bottoms up, top down, makro, mikro, faktor-basert, trendfølging, astronomi, tyding av kaffegrut eller ha nært vennskap til Joralf Gjerstad.
Mer eksotisk er det når man har ansatt tidligere politietterforskere, etterretningsfolk eller forhørsledere. Både investeringsbanker og minst et kjent amerikanske hedgefond har hatt egne «celler» av slike.
Få metoder skal være mer effektive for å stramme opp finansdirektører med et lemfeldig syn på sannhet enn en innføring i waterboarding.
Uavhengig av metode er det imidlertid slik at få tar seg bryet med å teste om de virkelig har en edge.
Hvis en investor ikke tror at hun eller han har en edge, vil det rasjonelle være å godta gjennomsnittet.
I aksjemarkedet vil det bety at man investerer i indeksfond fremfor å forsøke å slå markedet. Alternativt plassere sparepengene hos noen som har bevist over tid å inneha en edge.
Når vi forsøker å forstå edge er det, uten sammenligning forøvrig, nærliggende å bruke et kasino som eksempel. Et kasino har en matematisk fordel (edge) i forhold til gamblerne på alle spillene de tilbyr. Avhengig av typen av spill og regler, er denne fordelen 1-6% i kasinoets favør.
Edge eller odds i ens favør betyr ikke at kasinoer eller andre kan forvente å tjene penger på hvert eneste spill. For å være sikret inntekten må antallet investeringer eller spill være stort nok til at de store talls lov gjelder.
Er man sikker på at man har en edge betyr dette at man bør foreta så mange investeringer, trades eller spill som man kan. Jo flere «veddemål» man gjør, desto høyere er sannsynligheten for at man vil sitte igjen med den forventede gevinsten.
For en som har en negativ edge gjelder motsatt. Desto flere investeringer eller spill denne gjør, jo større er sjansene for at vedkommende taper.
Roulette er et godt eksempel. Noen lever i den villfarelse at de kan få oddsene i sin favør ved å bruke strategier som å doble innsatsen på rødt hvis man nettopp har tapt på dette veddemålet.
Dessverre er dette feil. I et spill hvor det matematisk forventede utfallet er negativt, er det ingen (lovlig) strategi som endrer utfallet til å bli positivt for spilleren. Man kan forsinke det uunngåelige, men ikke endre det.
Pengespill har tre fordeler som finansmarkedet ikke har. Reglene er enkle, sannsynligheter lett å kalkulere og når et enkelt spill er over har man enten vunnet eller tapt. Sistnevnte er som å alltid ha en «One Cancels Other (OCO); take profit & stop loss-ordre» i markedet.
Etter et avsluttet veddemål på et kasino må man ta en ny beslutning hvorvidt man skal være med på neste veddemål eller ikke. Man kan ikke tape mer enn man har satset og man får ikke være med på ny runde dersom man ikke har penger.
Finansmarkedet er mer komplisert og arbeidet derfor mer tidkrevende. Du må utarbeide dine egne regler. Du må selv samle inn data og være i stand til å beregne sannsynligheter. Risikostyring og money management er overlatt til deg selv.
Regler for å kutte tap er en utfordring når det gjelder fundamentalanalyse. Dersom en aksje som i utgangspunktet var undervurdert faller, blir den bare fundamentalt billigere jo lenger den faller. Det sier derfor seg selv at man må legge til kriterier utover det fundamentale for å kunne kontrollere risikoen.
Fundamentale modeller behøver et objektivt «money management-kriterie» dersom det skal være mulig å måle dem. Målinger må foretas i forhold til en relevant indeks og justeres for risiko. Helst burde målinger foregå over en full sykel med opp- og nedgang. Det må i tillegg være mange nok anbefalinger til at resultatene kan kalles statistisk signifikante.
Tekniske eller matematiske modeller er enklere å måle siden disse gir mindre rom for synsing. Har man nok data kan man også si noe fornuftig om hvor lange tapsrekker modellen har hatt. Man kan da beregne sannsynligheter for antall påfølgende tap og om det eventuelt finnes seriekorrelasjon. Nyttig informasjon med hensyn til money management.
Til tross for at det er et hav av verdifull informasjon å hente fra formulering og testing av investerings- og trading-modeller, er det fortsatt relativt få som gjøre dette. Hvis det skulle vise seg at man ikke har en edge er det bedre å finne dette ut før markedet forteller deg det.
Husk en eventuell mangel på edge er ikke et nederlag, men en inspirasjon til å lære mer.
De som ikke er villige til å anstrenge seg forteller gjerne kun om handler som har gått bra, eller viser frem fantastiske teoretiske resultater fra en modell som er laget etter at utfallet var kjent.
Én ting er imidlertid garantert; resultatene – uansett metode – vil være forskjellige mellom teoretiske handler og reelle.
Det sørger din egen psyke for.
I forbindelse med foredrag om trading og hvilke faktorer som har størst betydning for resultatet, har jeg oppdaget at det hersker en del begrepsforvirring innen finans.
Overtrading er et blant annet et begrep som kontinuerlig blir misforstått.
Oftest forbindes overtrading med noen som er kortsiktig og gjør mange handler. En rekke tradere foretar riktignok mange handler, men dette er på ingen måte ensbetydende med at de overtrader.
Overtrading skjer når noen handler utover den oppsatte planen, modellen, strategien eller analysen de på forhånd har besluttet å følge.
Det er psykiske faktorer som gjør at vi overtrader.
De fire sinnsstemningene som bidrar til overtrading er: Eufori, kjedsomhet, sinne og frykt.
Eufori oppstår oftest når det har gått bra i lange perioder. Følelsen av å vinne og mestre gir økt produksjon av testosteron og dopamin. Dette er en avhengighetsskapende cocktail som kan være svært farlig for dine fremtidige resultater.
Signalsubstanset dopamin hevdes å kunne gi en rus som er sterkere enn en brukerdose kokain. Følelsen er intens, energisk og svært behagelig og medfører på samme måte som narkotika en fare for avhengighet. I likhet med narkotika må de som blir avhengig av denne rusen stadig fylle på for å opprettholde rusen.
Dyreforsøk med dopamin viser at om et dyr må velge mellom å få doser med dopamin og mat, sulter de seg til døde.
En trader som gir seg hen til rusen og følelsen av uovervinnelighet vil raskt føle et behov for å handle oftere og/eller større. Historien er fulle av mislykkede tradere og investorer som ikke var i stand til å kontrollere egen hjerne og adferd.
Typisk adferd hos investorer som ikke klarer å motstå behovet for stimuli er at de øker sine posisjoner og investere over evne. Gjerne etter en lang periode med oppgang. Oppgangen har gitt dem inntrykk av at markedet er et gavebord med penger som det kan hentes fra når det måtte passe.
Investeringsplaner som ble gjennomtenkt og lagt før man startet, blir under slike forhold forkastet.
Når markedet så opplever en normal korreksjon gir disse tilbake hele gevinsten og gjerne mye mer.
Kjedsomhet er også en utfordring. Det kan også være svært krevende for både tradere og investorer å sitte med hendene i fanget og ikke finne muligheter flere dager i strekk. Mangel på muligheter er frustrerende, gir en følelse av at man er unyttig og man er i tillegg veldig klar over at det heller ikke blir inntekter av dette.
Verst er det for de mange tradere som er spenningssøkere. De fleste tilhører per definisjon gjerne denne kategorien i større eller mindre grad.
Desto lenger tid det tar før muligheter dukker opp, jo mer føler man på frustrasjonen og presset. Tradere som jobber i eller for institusjoner som banker og fond, har gjerne ukentlige eller månedlige resultatmål. Har det vært lite å gjøre vil presset oppleves eksponensielt jo nærmere man kommer måletidspunktet.
De fleste tradere er avhengig av volatilitet for å tjene penger. Hvis volatiliteten er lav er det ingen som har dårlig tid. Resultatet er at pris beveger seg i liten grad vekk fra verdi og tradere har derfor få muligheter.
Det lengste jeg selv har blitt tvunget til å sitte og vente på muligheter er ti og en halv måned. Man skal ha sterkt tro på at modellen har noe for seg for å holde ut så lenge. På de påfølgende halvannen månedene snudde modellen årsresultatet fra å være noen få prosent i minus til +34%. Vel verdt tålmodigheten med andre ord.
Det svært mange synes å glemme er at muligheter i finansmarkedene ikke er jevnt fordelt. Selv om antall handler dividert på antallet børsdager i året eksempelvis blir fem, så er ikke dette det samme som at det vil inntreffe fem muligheter hver dag.
Det kan gå dagevis, uker og endog, som nevnt over, trekvart år med få gode muligheter. Deretter kan det komme dager med 100 i hver. Evnen til å gire opp og ned psyken er essensiell skal man klare å følge en plan.
Min personlige rekord er 363 manuelt utførte handler i løpet av en periode på to og en halv time. Dette skjedde umiddelbart etter at den tyske finansministeren Oscar LaFontaine uventet kunngjorde sin avgang i 1999. Frekvensen på handler som kom inn på posisjonsskjermen var så høy at bildet rullet som på en enarmet banditt.
Blir man sittende i kontinuerlig spenning vil psyken og fysikken bli utslitt. Hormonet kortisol har sammen med adrenalin oppgaven med å klargjøre oss psykisk og fysisk til «kamp» eller «flukt».
Når noe viktig skjer, hjelper økningen i kortisol oss til å bli skjerpet mentalt. Fysisk sørger kortisol for økt blodtilførsel og gjennom det næring, til funksjoner i kroppen som er essensielle for å møte en trussel. Tilførselen til mindre viktige organer blir tilsvarende redusert.
Problemet med kortisol er at hormonet skiller ikke mellom et fysisk angrep og mentale utfordringer. Økt kortisolproduksjon er fra naturens side beregnet på førstnevnte. Fysiske angrep er som regel kortvarig av natur. Markedene kan imidlertid utsette oss for stress fra dager til i verste fall år.
Det sier seg av ovennevnte beskrivelse at langvarig «sulteforing» av enkelte organer i kroppen er svært skadelig. Følgelig bør man lære seg teknikker for å slappe av dersom man merker vedvarende høy spenning.
Høye doser med kortisol og adrenalin kan også overaktivere oss og få oss til å fravike opprinnelige planer. Som trader bør man være beskyttet av stop loss-ordre som aldri tas bort. Mer langsiktige investorer kan gjøre det samme eller i det minste være godt diversifisert. De bør også være bevisst på hvilken risikotoleranse som kreves for å bli sittende rolig under et vedvarende markedsfall.
Det mange gjør tradere gjør feil når kursene begynner å falle er å kaste planene ut av vinduet og i stedet kjøpe mer. Dette skjer ofte fordi vedkommendes ego ikke tåler tanken på at man har tatt feil. Finansmarkedene er ett av de mest kostbare stedene som finnes for å pleie et ego.
Det er ikke nødvendigvis overtrading å kjøpe når kursene plutselig faller, men forutsetningen er at dette var en del av en på forhånd formulert plan. Ikke fordi man skal «vise markedet hvem som har rett».
Det er samme tanke som kommer til overflaten hos mange rett etter at de har lidd store tap. Tapet skal tas igjen med umiddelbar virkning og man dobler derfor gjerne posisjonen i forhold til hva man er vant til.
Dette er som en halvmaratonløper som vrikker foten like før mål og blir så forbannet at han bestemmer seg for å løpe helmaraton i stedet. Etter en mental eller fysisk skade trenger vi restitusjon og fornuftig opptrening.
Det gjelder også i finans.
Alle handler som gjøres utover den opprinnelige trading- eller investeringsplanen kan betraktes som overtrading.
En trader må forholdet seg til markedet og ikke tro at markedet vil forholde seg til deg. Det er ikke markedets oppgave å holde tradere eller investorer i konstant dopaminrus. Tradere og investorer som ikke klarer å kontrollere sin psyke og blir avhengige av denne rusen er på vei mot ruin.
Det er like galt å dele et årsbudsjett på antall dager og forvente at du hver dag vil oppnå dette resultatet som det er å ha en «mental» fremfor en virkelig stop loss i markedet.
De har bare én ting felles og det er at de begge vil ruinere deg.
