Aberdeen Asset Management (AAM), som hadde nær $540 milliarder til forvaltning ved årsskiftet, er i disse dager i hardt vær.

Aksjemarkedet har den senere tiden blitt nervøse for forvaltningsselskapet takket være at over 1/4 av forvaltningskapitalen er investert i fremvoksende markeder. Det er spesielt børsuroen og devalueringen i Kina som skal ha fått aksjeeierne til å reagere.

Bekymringen for markedsutviklingen er ikke bare ekstern. AAM er gjennom forvaltningen av sine aksjefond svært avhengig at aksjemarkedet fortsetter å stige. Fallende aksjemarkeder gjør inntektene til forvaltningsselskapet følsom for innløsninger.

Sist uke ble det innløst andeler for $2.5 milliarder i aksjefond og $781 millioner i obligasjonsfond rettet mot fremvoksende markeder.

Nylig kunngjorde derfor AAM at de hadde kjøpt hedgefondforvalteren Arden Asset Management. Målet med oppkjøpet var å gjøre AAMs virksomhet mindre følsom for markedssvingninger (vi får tro at like initialer var en tilfeldighet).

Arden har imidlertid «kun» $11.5 milliarder til forvaltning og kan således bare ha begrenset effekt for AAM og selskapets aksjonærer. Det gir imidlertid investorene deres et alternativ fra å kun være avhengig av en oppgang i aksjemarkedet for å tjene penger.

Flere andre tradisjonelle forvaltere har gjort lignende eller kjøpt team av forvaltere fra hedgefond. Alternativet er å forsøke å omskolere egne forvaltere, noe som tar tid og er forbundet med mye usikkerhet.

Det vakte i sin tid voldsom oppsikt og kritikk da det ble kjent at partnerne i Fidelity Magellan, verdens største aksjefond, hadde flyttet sine egne sparepenger over i et hedgefond, fremfor å ha dem i egne aksjefond.

Dessverre har ikke tiltaket vært nok for å roe ned aksjemarkedet i forhold til Aberdeen Asset Management. På mindre enn fire måneder har aksjekursen falt med hele 33%.

Ikke nok med det – og paradoksalt nok – er det blitt kjent at nettopp hedgefond har tungt shortet AAM aksjer. Ifølge Bloomberg er dette forankret i selskapets børsverdi målt opp mot utsiktene i de fremvoksende markedene, samt frykten for hvordan en amerikansk renteøkning vil påvirke aksjemarkedene generelt.

Så langt har med andre ord ikke ordtaket: «If you can’t beat them, join them» hatt den ønskede effekten for AAM. Ulveflokken har uansett gått til angrep.

Kineserne foretok i forrige uke noen drastiske tiltak for å stanse kursfallet i kinesiske aksjer. For å rekapitulere tiltakene:

Suspensjon: Da kursene falt suspenderte man rundt halvparten av selskapene på børsen fra handelen. Aksjonærer som satt med disse aksjene kunne dermed ikke selge.

Forskjellen til andre markedsplasser er at suspensjon av enkeltaksjer på grunn av kursfall kun varer en kort tid for å forsikre seg om at det ikke finnes ulik informasjon ute i markedet. Kineserne suspenderte store deler av markedet i dagesvis.

Feilinformasjon: Markedsfallet ville trolig ha vært større dersom alle aksjene fikk handle fritt. De kinesiske børsindeksene reflekterte, til tross for en nedgang på 35%, dermed antagelig et høyere nivå enn hva som var reelt.

Forbud mot aksjesalg: Myndighetene innførte forbud om salg av aksjer for investorer som eier 5% eller mer i et selskap. Tiltaket vil redusere interessen for kinesiske aksjer fra større investeringsfond.

Shortsalg er nå straffbart: Nok en klar inngripen i en naturlig markedsmekanisme.

Andre børser ha nøyd seg med å kreve at short selgere må ha dekning for sitt shortsalg (aksjene må være innlånt før man selger dem short).

Statlig støttekjøpsfond: Opprettelsen av et statlig fond som har som oppgave å støttekjøpe aksjer. Dette er en klar inngripen i en fri markedsmekanisme, men har også blitt brukt av andre nasjoner.

Opprettelsen gir også økt mening bak det forestående punktet, idet myndigheten ville forhindre at de fikk favnen full av aksjer fra shortselgere. Gitt restriksjonene er det kun mindre aksjonærer som kan selge.

Oppfordring til lånefinansiert aksjekjøp: Myndighetene har reversert begrensningene for lånefinansiert aksjekjøp innført rett i forkant av nedgangen.

De ovennevnte tiltakene reduserte salgspresset og resulterte i en oppgang på 16% over de neste tre dagene. Man skal være en iskald shortselger for at gevinstene skal lokke mer enn frykten for nakkeskudd.

«Suksessen» har imidlertid fått andre til å lure på om de kinesiske tiltakene er noe for andre markeder. Svaret på dette nei. Metoden virker kun når man har jurisdiksjon over investormassen.

Det er relativt sett få utlendinger som har direkte adgang til det innenlandske kinesiske aksjemarkedet. De som har indirekte adgang, gjennom kinesiske fond eller finansforetak må rette seg etter kinesiske myndigheter.

Det er langt fra sikkert at eksperimentet lykkes i Kina heller. De som har lånt ut penger til kinesiske spekulanter vil ha pengene sine tilbake. Man er derfor avhengig av at det kinesiske støttefondet er stort nok til at de som vil selge kommer seg ut.

Salgspresset kommer ikke bare fra privatpersoner som har lånefinansiert sine aksjekjøp, men også fra de 4000 fondene med belåning som har blitt opprettet fra mars av i år. Den voldsomme økningen i volatiliteten har gjort at bankene som har ytet finansiering ønsker å trekke deler eller alt av denne tilbake.

Utlendinger vil ut. Siden 6. juli har utenlandske fond solgt kinesiske aksjer tilsvarende $7.1 milliarder. Forvaltningsselskapet GAM, som forvalter $130 milliarder globalt, uttalte til Financial Times: «Actively intervening in the market all smacks of desperation and panic. The final straw was allowing half the companies listed to be suspended from trading, effectively turning (Chinese) shares into an un-investable market.»

Det er avslutningsvis interessant å registrere at de som brukte den voldsomme oppgangen i kinesiske aksjer som begrunnelse for at man skulle kjøpe aksjer globalt, nå forteller oss at Kina ikke betyr noe i børssammenheng. Kina utgjør mindre enn et par prosent i global børsverdi heter det.

Mulig det, men når tilsvarende NOK 25.000 milliarder i investorverdier blir borte på noen uker, kan det allikevel hende at risikoviljen dempes noe.

Med unntak av Japan har samtlige aksjemarkeder i land hvor det pågår kvantitative lettelser vist en fallende utvikling den senere tiden.

Sentralbankenes direkteinnsprøytning av milliarder i kapitalmarkedene har inntil i år vært et sikkert kjøpssignal for aksjer. Faktisk så sikkert at svært mange investorer har lånefinansiert sine aksjekjøp i den tro at myndighetene kommer til å bære risikoen dersom situasjonen skulle bli alvorlig.

Resonnementet har ikke vært helt på villspor ettersom både Sveriges Riksbank og ECB begge økte sine pengeinnsprøytninger etter at både kursfallene fortsatte og volatiliteten steg.

Dessverre hjalp dette kun midlertidig, noe som fikk tidligere Goldman Sachs direktør – nå ECB-sjef – Mario Draghi til å uttale at markedet måtte forvente økte svingninger.

Slikt hjelper alltid å få vite i ettertid.

På samme måte som vi så langt blir fortalt at kursfallet i aksjemarkedet til verdens viktigste land med hensyn til den globale økonomiske utviklingen, heller ikke betyr noe.

«Alle» kan nå fortelle oss at aksjemarkedet i Kina hadde steget for langt og kunne ventes å falle. Det kjedelige er at de samme «alle» ikke advarte mot dette før kinesiske aksjer falt 19% på bare ni børsdager.

Hadde de så gjort kunne investorene i det minste ha redusert belåningen istedenfor det motsatte. Det er den senere tiden blitt opplyst at lånefinansierte aksjekjøp i Kina har nådd nivåer man aldri tidligere har sett.

Kinesiske meglerhus kan etter loven maksimalt gi 2:1 giring så de som har nøyd seg med dette er kun ned 38%.

Det har man imidlertid omgått gjennom opprettelsen av strukturer og produkter som gir langt høyere belåning. Collateralized Debt Obligations (CDO), som ble så kjent under finanskrisen, og andre strukturer har muliggjort vesentlig høyere giring.

Med 3:1 giring er man ned i underkant av 60%, med 4:1 i underkant av 80%, mens for de med over 5:1 er det hele over. På ni børsdager.

I realiteten gjelder dette for de fleste nevnt i siste avsnitt dersom de ikke kunne stille opp med tilleggssikkerhet. I det minste ble man ikke utsatt for seigpining. Et kursfall på over 8% i morges sørget for det.

Som en saksopplysning kan nevnes at det bare siden mars i år er blitt opprettet 4000 ulike Kina-fond som benytter belåning.

Det er ingen tvil om at det for tiden hersker en viss uenighet om hvordan banker skal drives.

En gallup i USA avslørte nettopp at kun 28% av bankkundene har tillit til banker. Tilliten er klart inne i en negativ trend ettersom det var 40% som hadde tillit til bankene ved forrige måling.

Finansinvestorer er derimot strålende fornøyd med hvordan banker får opptre. For dem er det økonomisk lønnsomt at bankene kan manipulere renter, valutakurser og andre markeder til sin fordel. Spesielt når dette skjer med minimale konsekvenser.

De ansvarlige blir ikke straffet, noe som sørger for at bankene har anledning til å bruke de «kreativiteten» til de skyldige om igjen og om igjen.

Sist uke kom det for en dag at sjefen for J.P. Morgan hadde løyet i en senatshøring om årsaken til et tap banken hadde i 2010. Tapet var på $2 milliarder. Denne mangel på respekt for myndighetene ble tydeligvis oppfattet som svært positiv av aksjemarkedet. Aksjekursen steg 1% på nyheten.

De smarte pengene har for lengst forstått at det beste forsvar mot hva banker kan finne på å gjøre mot deg, er å eie aksjer i nettopp banker. Dermed får du ta del i bankens «verdiskapning» – selvsagt etter at de som har lurt deg har fått utbetalt sine bonuser.

«Madness is rare in individuals – but in groups, parties, nations, and ages it is the rule.» -Friedrich Nietzsche

Chartet under sammenligner utviklingen på High Yield kredittobligasjoner og S&P-500. På grunn av den lave kredittratingen er High Yield obligasjoner mer lik aksjer i sin adferd enn for eksempel Investment Grade. Begge er imidlertid selskapsobligasjoner.

Finansteori forteller oss at selv obligasjoner med lav kredittrating er sikrere enn aksjer i selskapers kapitalstruktur. Hvorfor jeg presiserer «i teorien» er fordi vi i 2008 opplevde at mange selskapsobligasjoner falt mer enn aksjene i samme selskap.

Dette ble senere forklart med «panikk» og manglende likviditet. Mulig det, men for de som ble tvunget til å selge var det en meget kostbar realitet.

High Yield obligasjoner viste seg imidlertid å ha en langt mer interessant rolle forut for finanskrisen. De varslet nemlig den kommende krisen i hele åtte måneder før aksjemarkedet reagerte.

Internasjonale High Yield obligasjoner falt mens aksjemarkedet fortsatte sin oppgang. Tatt i betraktning av at andelen profesjonelle aktører i obligasjonsmarkedet er høyere enn i aksjemarkedet, var dette et klart varsel. Det burde det også når presumptivt sikrere instrumenter med samme underliggende selskap begynner å falle i verdi.

Men, som historien så mange ganger har vist, ønsker vi ikke å høre noe som kan svekke vårt håp om ubegrenset velstandsøkning. «Ekspertene» var raskt ute med bortforklaringer, noe som gjorde at de fleste fortsatte festen i aksjemarkedet.

Utfallet vet vi. Noen måneder senere hadde aksjeinvestorer verden over tapt halvparten av sine verdier. Norske investorers verdier var på det verste ned 65%. Angivelig skulle et kursfall være umulig å forutse.

Syv år senere ser vi på nytt et klart avvik mellom utviklingen i High Yield obligasjoner og aksjer.

Dette er riktignok bare et datapunkt og enkle datapunkter har lite informasjonsverdi med mindre de blir bekreftet av andre ting. Ikke desto mindre var dette i 2008 et datapunkt det skulle bli svært kostbart å ignorere.

Dagens Næringsliv har skrevet en rekke kritiske artikler om Statens Pensjonsfond Utland, Oljefondet. Blant annet har man gjort et stort nummer av at Oljefondet ikke har levert god nok risikojustert avkastning. En annen påstand mediehuset har fremmet er at Oljefondet bruker gal referanseindeks slik at resultatene skal fremstå som bedre enn de er.

Eventuelle avvik slår knapt ut hvis man bruker et vanlig antall desimaler. Media får det imidlertid til å se «fryktelig» ut ved å multiplisere dette med størrelsen på fondet og deretter sammenligne dette med sykehjems- og barnehagesplasser.

Man tar ikke til seg hvor vanskelig oppgaven er å forvalte verdens største investeringsfond. Alle fondets investeringer er av en størrelse som påvirker markedet.

Poenget denne bloggen har gjort tidligere er at media burde holde alle som forvalter folks sparepenger og pensjoner til den samme standard som pålegges Oljefondet. Det bør i tillegg være lettere for mindre forvaltere enn store.

En av de mest populære artiklene på dn.no nylig var saken: «Dette er årets beste aksjefond». Fondet kaller seg et Kina-fond og har steget hele 23% hittil i år. Fondet gikk følgelig til topps i rangeringen.

Ved første øyekast er dette svært bra inntil man sammenligner fondet med utviklingen i kinesiske aksjer, noe dn.no ikke gjør.

Forvalteren er imidlertid klar over denne faren og sier at man bruker Hong Kongs aksjeindeks, Hang Seng, som benchmark isteden for å sammenligne seg med den kinesiske aksjeindeksen, Shanghai Composite. Til sitt forsvar hevder forvalteren at han ikke liker «lottokulturen som har vært på Shanghai børsen det siste året».

Ville det da ikke vært mer riktig å kalle fondet for «Hong Kong» fremfor «Kina»? Da hadde man i hvert fall kunne samstemme forventninger.

Det hører med til fakta at Shanghai Composite har utviklet seg langt bedre enn både fondet og Hang Seng indeksen, ikke bare det siste året, men de siste fem årene.