«No one would listen» er tittelen på boken som Harry Markopolos skrev etter avsløringen av den største finansskandalen i USA, Bernie Madoff.

Revisoren Harry Markopolos var nemlig sikker på at forvaltningen som Bernie Madoff drev gjennom meglerhuset Madoff Securities var svindel.

Markopolos samlet derfor inn omfattende dokumentasjon og sendte denne til det amerikanske finanstilsynet (SEC).

Til tross for gjentatte henvendelser lot imidlertid SEC være å etterforske saken. Følgene av deres inkompetanse og passivitet resulterte i USAs største finansskandale. Fordi Madoff fikk holde på så lenge, kom underslaget opp i svimlende $64.2 milliarder. Investorer fra alle verdensdeler led tap av sine sparepenger.

Madoff-skandalen førte også til en rekke selvmord.

Harry Markopolos har imidlertid nøyd seg med å skrive bok om Madoff-saken. Den har gitt ham inspirasjon til å avsløre annen åpenbar finansiell svindel som de regulerende myndighetene overser.

Markopolos’ gruppe, Associates Against FX Insider Trading, fokuserer på banker opptreden i valutamarkedet. Det er nærmest utrolig at det aller største av verdens største finansmarkeder, med en omsetning på $5.3 billioner per dag, er det minst regulerte.

Flere internasjonale næringslivsaviser har den siste tiden skrevet om bankers ulovligheter i valutamarkedet. Ikke minst etter at det amerikanske justisdepartementet (DOJ) ila Barclays Bank $150 millioner i bot for å ha svindlet kunder som handlet gjennom bankens internettbaserte handelssystem.

Det er blitt påpekt hvordan banker som mottar store kundeordre, kjøper samme valuta til seg selv først og deretter utfører kundens ordre. På grunn av den økte etterspørselen stiger valutaen i pris og banken kan derfor selge valutaen de visste kunden skulle kjøpe risikofritt til den samme kunden til en høyere pris.

Den beskrevne metoden er kjent som «front running» og er en form for innsidehandel (ettersom banken sitter med informasjon om hvilken valuta kunden kommer til å kjøpe). Bedrifter verden over svindles daglig på denne måten.

Til tross for at metoden er viden kjent i valutamarkedet, har de regulerende myndigheter gjort svært lite for å få slutt på dette.

Selv ikke usannsynlig lange uavbrutte vinnerrekker av «trading-inntekter» hos valutabanker har fått finanspresse eller myndigheter til å stille spørsmål om hvordan dette er mulig.

Men myndighetene foretrekker at bankene regulerer denne virksomheten selv.

Dette står i grov kontrast til aksjemarkedet hvor byrden av regulering nå er blitt så høy at mange aktører tvinges til å legge ned på grunn av kostnadsøkningen.

Heldigvis for bedrifter, pensjonskasser og andre brukere av valutamarkedet finnes det de som har sett seg lei av dette. Den utrettelige Harry Markopolos er én av dem.

Kritikken det amerikanske finanstilsynet fikk fra amerikanske politikere, etter at de ignorerte hans advarsler i Madoff-saken, gjør nemlig at de ikke lenger tør overse ham.

Markopolos´ gruppe avdekket i 2009 at den amerikanske banken State Street Bank & Trust Company hadde benyttet valutamarkedet til å svindle en rekke amerikanske føderale og statlige pensjonsfond.

Svindelen var utført på to måter:

Front running – banken hadde systematisk utnyttet ordrene til pensjonskassene ved å kjøpe valuta til seg selv før de utførte kundeordrene.

Den andre metoden var å rett og slett å gi pensjonskassene en kurs som var høyere enn den gjeldende markedskursen. Dermed kunne banken selv kjøpe valutaen til markedskurs og bokføre mellomlegget som «trading-gevinst».

Markopolos sendte dokumentasjonen til DOJ, SEC og Department of Labour (DOL). Sistnevnte fordi svindelen gjaldt pensjonskasser.

Det har imidlertid tatt hele syv år fra tidspunktet hvor Markopolos´gruppe la frem bevis for svindelen til de regulerende myndigheter klarte å fatte en avgjørelse.

Samtlige har nå funnet banken skyldig.

State Street Bank & Trust Company ble nettopp ilagt en bot på $382.4 millioner, hvorav $60 millioner går til pensjonskassene som kompensasjon for tapene de har lidd.

I tillegg til dette må banken betale $147.6 millioner i et gruppesøksmål fra andre kunder som mener de har blitt utsatt for tilsvarende.

Det hører imidlertid med til historien at markedet ble svært lettet over at State Street Bank slapp så billig unna og at myndighetene i prinsipp lar banken fortsette som før. Aksjekursen steg derfor kraftig umiddelbart etter at straffen ble kjent.

Broker: a person whose job it is to ensure that the gullible go broke.

Den teknologiske revolusjonen vi nå er inne i har gitt oss adgang til store mengder data og samtidig nok prosessorkraft til å behandle denne raskt.

Takket være denne endringen skjer det for tiden voldsomt med nyskapning innen finans. Hurtigheten med hensyn til å reagere på ny markedsinformasjon er én av disse. Et meget godt eksempel på betydningen av dette ble omtalt i denne bloggen for kort tid siden.

En minst like interessant mulighet er evnen til å analysere data på måter som det tidligere ikke har vært praktisk mulig å gjøre.

Mulighetene dette gir har resultert i at helt nye investeringsidéer, konsepter og strategier er blitt til. Det mest positive med dette er at avkastningen til mange av disse ikke er avhengig av at aksjemarkedet stiger.

Slike strategier kan benyttes alene eller til å forbedre egenskapene til tradisjonelle porteføljer bestående av aksjer og/eller obligasjoner.

Et av de store teknologidrevne hedgefondene har brukt den forbedrede datakraften til å finne frem en slik strategi.

Strategien deler aksjeinvestorer i to grupper; institusjonelle og private – i Norge kalt «småsparere».

Den første gruppen har mer resurser og analyser til disposisjon og kalles derfor «informerte investorer», den andre betegnes som «ikke-informerte investorer».

Analyse av investeringsmønsteret til de to gruppene (gjennom flow data) har vist at de opptrer svært forskjellig. Så forskjellig at det har vært mulig å lage en investeringstrategi som utnytter ulikheten i adferd.

Fondets resultater viser at det har vært mulig å hente merverdi (alpha) ved å lage en investeringsstrategi ut av disse dataene.

Her er metodikken de bruker:

For å følge med på hva de informerte investorene foretar seg, har forvalteren gjort avtale med ni av verdens største investeringsbanker og et hundredetalls meglerhus. Disse taster sine aksjeanbefalinger direkte inn i fondets elektronisk applikasjon så snart de publiseres.

Anbefalingene må inneholde kursen aksjen skal kjøpes på, gevinstmålet og en stop loss. (Sistnevnte ser man forøvrig svært sjelden brukt i anbefalinger gitt i Norge.)

Investeringsbankene og meglerhusene kan deretter når som helst gå inn og endre på gevinstmål eller stop loss.

Fondet følger deretter med på hvilke meglerhus som har gitt de beste anbefalingene. Ved årets slutt betales disse i henhold til resultatene fra anbefalingene. Det er her verdt å merke seg at fondet er stort og er således attraktiv å ha som kunde.

Analyse av tusenvis av anbefalinger viser hvilke analytikere i investeringsbankene og meglerhusene det er verdt å høre på. Analysen har så langt også konkludert med at analytikere generelt er mindre flinke til å finne nivåer hvor gevinsten skal realiseres.

Fondet har imidlertid brukt data til å finne en modell som har vist seg å kunne sikre en høyere gevinst enn resultatene av salgsanbefalingene til meglerhusene.

Innhenting av data, analyse, porteføljekonstruksjon og ordreutførelse kjøres som en helautomatisert prosess. Dette er enkelt når anbefalingene er klare.

Vanskeligere er det å følge småsparerne.

Her har forvaltningsselskapet laget egne dataprogrammer som «soper» nettet etter «aksjetips» gitt i nettaviser, aksjeforum og i sosiale medier. Denne informasjonen blir deretter filtrert og rangert.

Anbefalinger som eventuelt måtte befinne seg på listen til de «informerte» tas ut. Det samme gjelder selskaper som anbefales hvor økonomien er solid og verdsettelsen i markedet er moderat til lav.

For å finne frem til de «riktige» selskapene søker dataprogrammet etter nøkkelord i overskrifter. «Doblingskandidat» er et typisk slikt nøkkelord. Jo høyere kursmål som oppgis, desto mer aktuelle er selskapene.

Analysen viser nemlig at også en portefølje av denne type aksjetips har en merverdi (alpha). Forutsetningen er imidlertid at man gjør det motsatte av anbefalingen, nemlig går short.

Fondets investeringsstrategi er således å gå long porteføljen til de «informerte» investorene og short porteføljen til de «ikke-informerte».

Hypotesen som ligger til grunn er at institusjonelle investorer er drevet av fakta og analysebaserte forventninger, mens småsparere er mer emosjonelt drevet og lokkes gjerne av store overskrifter og håp om at luftslott skal bli til virkelighet.

Eksponeringen i fondet gjøres beta-nøytralt. Det vil si at summen av retningsfølsomhet på long- og short-porteføljen er lik. Avkastningen er dermed avhengig av hvordan disse to utvikler seg i forhold til hverandre og ikke den generelle retningen på aksjemarkedet.

Denne informasjonen kan være noe å ta med seg neste gang man leser om doblingskandidater og anbefalinger som lover tre ganger’n eller mer.

Fondets suksess har gjort at de idag har over $20 milliarder til forvaltning og dessverre ikke lenger tar imot nye investorer.

Uansett er det verdt å merke seg hvilke muligheter teknologien idag gir, ikke minst om man har kunnskap og mot til å tenke annerledes.

Tidligere denne uken kunne vi lese at appetitten for høyrisikoobligasjoner (high yield) er kommet tilbake hos norske investorer.

Dette er naturlig nok til stor glede for en rekke bedrifter som den senere tiden har opplevd rene kapitaltørken.

Rentenedsettelser og kvantitative lettelser hjelper ikke økonomien generelt eller bedriftene spesielt hvis bankene ikke er villige til å låne ut penger.

Bankene gjør isteden det som er mest lønnsomt for dem selv, nemlig å tilby å tilrettelegge obligasjonslån fremfor å låne ut penger.

Bare honoraret for å arrangere et slikt lån tilsvarer mange år med renteinntekter.

Det er ingen grunn til å risikere over tre år med usikkerhet, når man kan tjene det samme beløpet på dag én uten risiko.

Dette er neppe intensjonen bak verken rentenedsettelser eller de kvantitative tiltakene, men verken tilsynsmyndigheter eller sentralbanker har tradisjonelt hatt noe imot å imøtekomme banker.

Risikoen på disse lånene dumpes isteden over på investorer som pensjonskasser, forsikringsselskap og privatpersoner.

Det er ikke noe galt i dette – forutsatt at kjøperne er inneforstått med hvilken risiko de påtar seg og er i stand til å vurdere denne.

Mange synes dessverre å ikke kunne dette.

Det er nemlig slik at om man spør de samme investorene om de kunne tenke seg å utstede salgsopsjoner, så reagerer de tvert negativt. Grunnene som oppgis er at det enten ikke er innenfor mandat, eller at de ikke liker risikoprofilen av å ha en begrenset oppside og en ubegrenset nedside.

Det siste resonnementet er fullt forståelig, men samtidig er det da vanskelig å forstå hvorfor de eier obligasjoner.

Disse har nemlig nøyaktig denne risikoprofilen.

I beste fall får du tilbake hovedstolen pluss rentene. I verste fall får du ingenting. Jo mer risikable obligasjonene er, desto større er sannsynligheten for sistnevnte.

High yield (tidligere kalt «junk bonds») er blant de mest risikofylte obligasjonene. Ved å tilby seg å legge ut disse fremfor å låne penger til de aktuelle selskapene, har bankene mulighet til å skaffe seg flere inntekter.

Honoraret for å tilrettelegge obligasjonslånet er én av dem. Bankene kan også velge å ta deler av obligasjonene på egen bok og gjennom det motta en rente som er høyere enn den de ville ha fått gjennom utlån. Obligasjonene kan alternativt selges videre til egne Private Banking-kunder til en høyere pris.

Kort sagt er det rene Kinderegget for banker å legge ut high yield lån fremfor å bedrive tradisjonelt utlån. Spesielt gjelder dette i en tid hvor bankenes lønnsomhet har blitt markert redusert. Dette blant annet takket være regulering som forhindrer dem i å spekulere risikofritt med samfunnets midler.

Kinderegg til tross, det har ikke vært smart å investere i banker en god stund nå.

Infront-chartet viser utviklingen i den europeiske bankindeksen (rød), sammenlignet med indeksen over Europas 600 største selskaper.

WSJs artikkel sist uke om at den 85 år gamle hedgefondforvalteren George Soros igjen har satt seg bak «spakene», er blitt slått opp i de fleste finansmedier.

Soros har i mange år overlatt trading- og investeringsbeslutninger til forvalterne i Soros Fund Management LLC, selskapet som forvalter hans egen formue. Nå gjør han endringer.

Basert på en rekke faktorer mener Soros at det nå er fare for store endringer i finansmarkedene.

Prisingen av aktiva som obligasjoner og aksjer er på nivåer hvor kun troen på viljen til å bruke ubegrensede sentralbankmidler kan forsvare risikoen.

En rekke andre aktører har påpekt at tilstanden i finansmarkedet er likt det vi så før finanskrisen.

Men mye er også ulikt.

Samtidig som sentralbankene sørger for bobleprising av en rekke aktiva, kan det registreres en mer spredt adferd hos både sparere og profesjonelle aktører enn det vi vanligvis ser når det er snakk om bobler.

Åpen balanse av short posisjoner i aksjemarkedet svært eksempelvis høy. En annen faktor er nettoinnløsningen av aksjefond som har pågått i lang tid.

Begge fjerner potensielt salgspress fra markedet. Behovet for inndekking av short posisjoner og frigjøring av kapital gir samtidig mulighet for at denne vil bli brukt til å kjøpe seg inn dersom markedet skulle bli billigere.

Det samme gjelder kontantbeholdningen i aksjefond. Bank of America Merrill Lynch rapporterte denne uken at kontantbeholdningen nå er på det høyeste nivået vi har sett på 15 år.

High yield markedet har riktignok noen utfordringer i og med at det nå er svært vanskelig å få kjøpt forsikring (CDS) på enkeltselskapene. Dette betyr at institusjoner med innehav av slike obligasjoner ikke kan hedge disse annet enn syntetisk.

Mangel på short-muligheter av disse obligasjonene betyr lavere kjøpsinteresse dersom det skulle bli et kursfall, ettersom ingen har short-posisjoner de skal dekke inn. Dette er urovekkende i et marked som verken er særlig likvid eller transparent.

Eiendom synes bare å bli mer populært hos nasjonale fond og institusjoner. Også dette markedet preges av kombinasjonen av lave renter og høye verdsettelser.

Markedet for eiendom har imidlertid også utfordringer når det gjelder likviditet og transparens. Man får bare håpe at det ikke er grunnen til at mange institusjoner foretrekker den aktivaklassen akkurat nå.

Går vi tilbake til Soros, er det to ting å bemerke. Jo lenger en oppgang varer desto lavere tenderer gjennomsnittsalderen til markedsaktørene å bli.

Unge og uerfarne mennesker er som regel langt mer risikovillige enn de eldre. Dette skyldes en kombinasjon av hormoner og at man gjerne ikke har rukket å erfare hva som skjer når markedene går feil vei.

En fører som tidvis bremser klarer aldri å holde følge med en sjåfør som kun holder full gass. Dette gjelder imidlertid kun så lenge veien er tørr, rett og fri for hindringer.

Dessverre er det som regel først etter at ulykken har skjedd at mange henter inn de erfarne. Ingen ønsker uro i «båten» så lenge det går bra.

Akuttiltak kan ikke forhindre skade som allerede har skjedd, men man fremstår i det minste som handlekraftig i ettertid.

I kjøvannet av Asia-, LTCM- og Russlandskrisen på slutten av nittitallet byttet den sveitsiske storbanken UBS sågar ut deler av styret med erfarne medarbeidere fra egen opsjonsdesk. Styret innså brått at det hadde et stort behov for medlemmer med asymmetrisk risikoforståelse.

Soros har en slik risikoforståelse og forstår at han trenger å være på broen før det skjer om skal han ha håp om å unngå havari.

Dette er langt viktigere og sikrere enn å tro at man har evnen til å se inn i fremtiden.

Her kommer mitt andre poeng; et poeng som mange vil klamre seg til i disse dager. Soros har nemlig en dårlig track record når det gjelder å forutsi fremtiden.

Soros har tatt feil oftere enn han har hatt rett. Den viktigste egenskapen han besitter er disiplin. Evnen til å innse at han har tatt feil, kutte tapene og konsentrere seg om vinnerne.

Dette kalles risikokontroll og er langt viktigere enn evnen til å spå om fremtiden. Risikokontroll har sørget for at tapene til Soros har vært relativt små i forhold til vinnerne.

Det er denne evnen som har gjort at Soros idag setter seg bak spakene med en formue på $30 milliarder.