Dagbladet Magasinet hadde sist lørdag et intervju som mange finansanalytikere burde ta til seg. Artikkelen het «Avhøret» og handlet om politietterforskeren som ledet 70 timene med avhør av Anders Behring Breivik.

Etterforsker Geir Egil Løken forklarer i intervjuet om hvilke fremgangsmåter politiet benytter for å være sikre på at det er sannheten de får frem i sine avhør. Dette handler om alt fra etterforskerens egen adferd, interiøret i avhørsrommet til hvilke- og hvordan spørsmålene stilles.

I Norge benytter politiet en metode de kaller K.R.E.A.T.I.V. Dette akronymet står for Kommunikasjon, Rettsikkerhet, Etikk & Empati, Aktiv bevisstgjøring, Tillit gjennom åpenhet, Informasjon og Vitenskapelig forankring.

Tar man bort «Rettsikkerhet» kan det gjenværende benyttes i hvilken som helst analyse.

K.R.E.A.T.I.V. brytes ned i seks faser: Forberedelse, Kontaktetablering, Fri forklaring, Sondering/Konfrontasjon og Evaluering. Fortsatt generelle nok til at de kan benyttes til å danne grunnlag for andre temaer.

Hensikten er som sagt å få frem sannheten og bare denne. I teorien burde finansanalytikere være opptatt av det samme.

Dessverre legges det liten vekt på dette i sistnevnte yrke. Intensjonen hos den individuelle analytiker kan være god, men «systemet» er ikke konstruert som sannhetssøkende. I motsetningen til et politiavhør er ikke sannheten, men økonomisk profitt målet.

Ved å fokusere på et annet mål og det målet samtidig er forbundet med egen inntjening, skal det ekstrem disiplin til for å unngå å la seg påvirke.

For å redusere effektene av påvirkning velger Løken å ikke lese seg opp på Breivik og 22/7 før de møtes. Etterforskeren ønsker gjennom dette å være så lite forutinntatt på detaljene rundt forbrytelsen som mulig. Dette tvinger ham til å stille langt flere og grunnleggende spørsmål til Breivik og dermed få informasjon direkte fra ham. Senere vil disse opplysningene være gjenstand for bekreftelse, avkreftelse og suppleres med det som innhentes andre steder.

Politiet er også bevisste på å forsøke å unngå mentale bekreftelsesfeller: «Hjernen vår er bygd opp slik at vi automatisk søker informasjon som bekrefter vår egen virkelighetsoppfatning, og tar usikker informasjon som inntekt for vårt eget syn. Det som ikke passer har vi en tendens til å lukke øynene for.»

Årsaken til Finanskrisen var nettopp at altfor mange hadde økonomiske interesser i å unngå å stille kritiske spørsmål. De fokuserte de på å få bekreftet sin egen virkelighetsoppfatning, fremfor å lytte til kritikerne. Det samme gjaldt krisen i Hellas. Denne kom til å ramme hele EU.

I den greske situasjonen ble europeiske ledere som tyske Angela Merkel og franske Christine Lagarde tidlig varslet om at den greske regjeringen ikke snakket sant. De to mektige kvinnene nektet ikke bare å ta til seg informasjon som beviste at statsminister Papandreou løy, men de valgte i tillegg å angripe budbringerne. Lagarde innså senere tabben og stakk til IMF, mens Merkel aldri har innrømmet feil og isteden fortsatt sitt korstog mot varslerne.

Infront-chartet viser børsindeksen i Athens 77% fall. (Man får håpe at grekerne også har en verdipapirfondsforening som garanterer dem om at «aksjer over tid gir en bedre avkastning enn noen annen spareform».)

Gjennom sin adferd bidrar Merkel til å sikre gjentagelse. De ansvarlige for verken finanskrisen eller de greske løgnene har noensinne blitt straffet, noe som oppfordrer til gjentakelse. Merkel vil forhåpentlig ikke stå ved roret når dette skjer og gjennom det slippe å ta ansvar. Forbrytelse uten straff er en oppfordring til dette, noe politiet vet og følgelig opptrer annerledes.

Politiet forsøker stadig å forbedre sine teknikker for å finne sannheten. Dette gjøres gjennom å følge med på forskning, samt notere seg nasjonal og internasjonal erfaring på området.

Sannheten er viktig for at den skyldige skal bli tatt, at uskyldige ikke blir dømt og ikke minst for samfunnets oppfatning av rettferdighet og rettsikkerhet.

Når målet er økonomisk gevinst fremfor sannhet, reduseres iveren og søken etter sistnevnte. Dette gjelder ikke utelukkende finans. Media er daglig villige til å gå på akkord med sannheten for å lage en selgende overskrift. Det er også et profittmotiv.

Innen finans er det sjelden stemning for å bruke tid på å lage alternative hypoteser om et selskaps økonomi og utsikter når man får muligheten til titalls millioner i inntjening for å hente penger til det aktuelle selskapet.

I samarbeid med NHH har Finansanalytikerforeningen laget et Autorisert Finansanalytiker studie (AFA). Her lærer studentene om ulike finansielle instrumenter, regnemetoder og porteføljeteori.

Alle er nyttige fag, men tar allikevel ikke for seg grunnleggende analytiske ferdigheter som formulering av hypoteser, bevisstgjøring og unngåelse av ulike mentale biaser, metoder for innhenting og verifisering av data, hvordan data blir til informasjon, analyse, kvalitetssikring, viktigheten- og bruken av alternative hypoteser, falsifisering etc.

God til å regne blir man imidlertid og flink til å underbygge forutbestemte konklusjoner. Begge har alltid vært egenskaper av stor verdi innen finans.

Det paradoksale er at om forslaget om å plassere alle sparepenger i aksjer hadde blitt fremsatt på bunnen for 6 år siden, ville det blitt ansett som ekstremt uansvarlig og øyeblikkelig nedstemt av alle parter.

For bare et par dager siden feiret amerikanere 6 år med oppgang etter bunnen som ble nådd i kjølvannet av finanskrisen. Fra bunn til topp har oppgangen så langt vært på rundt 200%, mens oppgangen fra toppen før finanskrisen har vært på 33%. De fleste liker imidlertid å benytte det første tallet, idet det i ettertid synes lett å kunne ha plukket bunnen.

Samtidig med denne feiringen kan vi lese at småsparere nå flytter sparepengene sine fra bankkonti over til aksjefond. Siden bankrenten er lav og norske aksjer nå er høyere enn de var før finanskrisen, føles aksjer som et riktig og trygt alternativ. Det synes å være en bred enighet om at tiden er inne for å kaste forsiktighet for vinden og plassere alle sparepengene i aksjer.

Myndigheter, NHO, fondsselgere og pensjonskasser som ikke lenger ønsker å gi deg rentegaranti på pensjonen din kan vel tross alt ikke alle sammen ta feil(?).

På samme måte som innløsninger i norske høyrentefond bidro til kursfall hos sistnevnte, vil nytegning i aksjefond kunne bidra til en videre kursoppgang i aksjer. En oppgang som vil bidra til å gi inntrykk av at «alle» hadde rett, mens virkeligheten er at den i hovedsak er drevet av nettopp denne omallokeringen.

Entusiasmen for å plassere alle sparepenger i aksjer minner oss om at det er mer vi i disse dager kan feire enn 6 års dagen for den amerikanske aksjebunnen. Datoen faller nemlig sammen med 15 års dagen for toppen av dot.com-boblen.

Denne perioden har fellestrekk med dagens situasjon. Overbevisningen den gangen var at nystartede internettselskaper var det eneste småsparere burde investere sparepengene sine i. «Alle» var enige om at den «nye økonomien» ville overta. Bedrifter basert på gamle økonomiske prinsipper som inntjening og soliditet var passé og best egnet for stakkarne som ikke var i stand til å forstå den «nye vinen».

Hvis vi overser alle konkursene innen internettselskaper og isteden fokusere på de mer edruelig selskapene som overlevde, kan vi glede oss over at NASDAQ-indeksen nesten har klart å ta nedgangen som begynte for 15 år siden.

Dette er i sannhet verdt å feire for de som den gangen hørte på tilsvarende råd og plasserte alle eggene sine i én kurv og fremfor alt ikke mistet motet da verdiene deres falt over 80% i løpet av de to og et halvt første årene og deretter halverte seg under finanskrisen.

Norske high yield-spreader er idag nær de videste de har vært på 5 år sammenlignet med tilsvarende europeiske.

«Spreaden» er den meravkastningen du håper å motta for å ta risikoen med å investere i mindre sikre obligasjoner.

Det er helt naturlig at det er variasjon i spreaden både i forhold til sikre plasseringer og i forhold til tilsvarende utenlandske obligasjoner.

Når dette måles med en indeks over mange obligasjoner, er førstnevnte et uttrykk for hvor «trygge» aktørene opplever at den økonomiske situasjonen er i øyeblikket. Hvis man kun ser på spreaden til en enkelt obligasjon, reflekterer denne imidlertid først og fremst oppfatningen av kredittverdigheten til det underliggende selskapet.

Sammenligner man spreaden på en indeks av norske HY med en utenlandsk tilsvarende, reflekterer resultatet mer nasjonaløkonomiske forhold, samt forskjellen i likviditet mellom markedene.

I en periode med økonomisk oppgang er det ikke uvanlig at denne risikopremien blir gjenstand for «overoptimisme» og at markedsaktørene således overser hvor lite de får betalt for å påta seg risiko.

Noen få aktører advarte ifjor om at man fikk for lite betalt for denne risikoen. Det ble blant annet også påpekt at fond som investerte i norske papirer var blitt urovekkende store i forhold til likviditeten (omsetningsvolumet i annenhåndsmarkedet).

Faren ved sistnevnte lå i at det trolig ville oppstå betydelig ubalanse mellom tilbud og etterspørsel i markedet dersom fondene fikk store innløsninger.

Fallet i oljeprisen medførte nettopp dette og bekreftet at bekymringen var høyst reell.

Det hjelper lite å ha diversifisert med obligasjoner i flere selskaper når disse selskapene er sårbare i forhold til samme risikofaktor. I dette tilfellet oljeprisen.

En tilsvarende utvikling som norske High Yield-obligasjoner har hatt kan også registreres i oljerelaterte aksjer. Indeksen for disse viser at også disse er på det laveste nivået på 5 år i forhold til europeiske aksjer.

Det tok kun 6 måneder å viske ut avkastningen som var bygget opp over 4.5 år. Dette er nesten identisk med hva som skjedde på bredere basis under finanskrisen. Det er i tillegg nok et bevis for den faktiske skjevfordelingen som finnes i avkastningsdistribusjonen til de fleste risikofylte aktiva.

Til tross for at media typisk håner de som er forsiktige, er det heldigvis slik at de fleste norske aksjeinvestorer er mer oppegående enn at de kun sitter med aksjer i én enkelt sektor. Det samme har dessverre ikke vært tilfelle for private obligasjonsinvestorer. Et mindre utvalg av obligasjoner gjorde at disse lettere kjøpte det selgerne ønsker å selge dem.

Sigmund Hålands vurdering uttrykt i en artikkel i midten av desember ifjor viste seg å være reell; norske høyrenteobligasjoner ble de nye strukturerte produktene.

Chartet fra Infront viser den europeiske aksjeindeksen, Eurostoxx 50, i rødt og Oslo Børs’ indeks over oljerelaterte aksjer i grønt.

Basert på en lov av 1934, vedtok det amerikanske finanstilsynet (SEC) i 1975 at forvaltere med mer enn $100 millioner til forvaltning må offentliggjøre sine beholdninger av aksjer, aksjeopsjoner og konvertible obligasjoner.

Skjemaet for disse opplysningene heter 13F og må leveres elektronisk gjennom EDGAR-systemet eller på papir senest 45 dager etter hvert kvartal.

Etter at 13F-skjemaene ble besluttet gjort offentlig tilgjengelig har både media og «would-be» investorer og tradere brukt disse til å se hvilke verdipapirer de største hedgefondene sitter med. Mange benytter også informasjonen til å kopiere disse.

På sett og hvis minner dette om når norske medier skriver om hva «bjellesauene» her hjemme på berget kjøper. I andre halvdel av nittitallet hadde mange som strategi å kopiere disse. Bjellesauene på sin side var ikke sene om å utnytte dette til egen fordel. Dette ble gjort gjennom å tipse «vennlige» journalister om aksjer de satt med, men ønsket å selge. Disse ble deretter dumpet på godtroende investorer samme dag som avisartiklene fikk intetanende til å kjøpe. Dette «samarbeidet» førte til mange raske gevinster.

Da Oslo Børs falt 40% på noen måneder under høsten 1998 viste imidlertid resultatene til de fleste bjellesauene at de langt fra var så dyktige som media hadde gitt uttrykk for. Verdifallene mange av disse opplevde var langt større enn børsnedgangen. De som var «heldige» og skyldte bankene virkelig store beløp fikk imidlertid konvertert kortsiktig aksjegjeld til langsiktige lån. Bankene var nemlig ikke interessert i vise aksjonærer, myndigheter eller samfunnet store tap.

De «uheldige» som kun skyldte det bankene betegnet som «overkommelige» beløp fikk aksjene sine tvangssolgt og risikerte hus og hjem dersom de ikke straks kunne gjøre opp den overskytende gjelden.

13F-opplysningene er ikke ment å påvirke markedene. Man mottar opplysningen tidligst 135 dager etter at de ble sendt inn. Innen den tid kan mye ha skjedd i porteføljer. Spesielt gjelder dette hos hedgefond hvor både omløpshastighet og motivene kan være annerledes enn for investorer som er «kjøp-og-hold».

Eksempelvis ville 13F-porteføljen til hedgefondsuksessen Renaissance Technologies (ikke i denne oppstillingen) være nær intetsigende ettersom fondet gjør statistisk arbitrasje. Strategien består av å finne midlertidige forskjeller i utvikling hos selskaper innenfor samme sektor. Man kjøper de underprisede og samtidig selger de overprisede short. Handlene blir reversert så snart forholdet mellom aksjene i selskapene igjen er blitt «normalt». Slike forhold retter seg som regel raskt opp og garantert innen det er gått 135 dager.

Troen på at det er lurt å følge de «smarte pengene» har bare blitt større med årene og det er idag mulig for alle å få tilegne seg 13F-informasjonen. Dette har resultert i at det er blitt laget produkter basert på hva de mest kjente hedgefondforvalterne viser at de har av aksjer.

Et slik produkt er en ETF (Exchange Traded Fund – børsnotert fond) som har fått det beskrivende navnet, samt tickerkoden «GURU». Sammenligner man GURU-avkastningen med S&P-500 indeksen kommer «the smart money» veldig godt ut.

GURU har frem til nå steget med 75%, mens S&P-500 har steget 57%. Det var først og fremst i 2013 hvor «guruene» hadde et formidabelt år i forhold til resten av markedet.

Dersom guru-stempelet holder vil det nok komme flere produkter basert på 13F-data. Man kan blant annet se for seg et produkt hvor man er long GURU og short SPY (ETF’en som replikerer S&P-500) som et billig markedsnøytralt alternativ til å investere i et long/short hedgefond etc.