En oppadgående korreksjon nå vil både sørge for fornyet optimisme og samtidig hjelpe markedet til å følge den historiske ruten.

Financial Times publiserte den nedenstående artikkelen i begynnelsen av forrige uke. Innholdet er en så viktig og riktig oppsummering av bankenes rolle i forbindelse med og etter finanskrisen at det rett og slett vil være en forbrytelse om ingen andre enn deres lesere fikk tilgang til den.

Dette er spesielt viktig siden politikere og finanstilsyn verden over fortsatt er i fornektelse over hvordan dette har gått til. Bankenes opptreden, særlig i etterkant av krisen, blir mye takket være PR-byråer fullstendig oversett eller fortiet.

Saken ble ikke mindre aktuell da det i denne uken ble opplyst at sjefen for JPMorgan, en bank som totalt har måtte betale 150 milliarder i bøter – hvorav over 2 milliarder ifjor for å ha satt sine interesser før kundenes, ifjor fikk en lønnsøkning på over $20 millioner (58 millioner kroner). Dette er en lønnsøkning på 74%. Hans inntekt som toppsjef i JPMorgan i 2013 ble på $20 millioner, eller tilsvarende 123 millioner kroner. Dette skjer i en tid hvor bankene hjelpes gjennom subsidierte lave renter samtidig som kundene blir bedt om å betale mer for banktjenester.

Lesere av denne bloggen vet at dette er et emne som her er blitt omtalt ved en rekke anledninger. Årsaken til at artikkelen er gjengitt er at Philip Stephens får frem historien på en velskreven og omfattende måte som bare er en journalist i Financial Times er i stand til.

En grundig og ærlig gjennomgang av finanskrisen er en forutsetning for at man i fremtiden ikke skal gjenta de samme feilene

«Nothing can dent the divine right of bankers
by Philip Stephens, Financial Times.

Le banquier est mort; vive le banquier.

It is time to admit defeat. The bankers have got away with it. They have seen off politicians, regulators and angry citizens alike to stroll triumphant from the ruins of the great crash. Some thought the shock of 2008 might change things. We were fools. Bankers are still collecting multimillion-dollar bonuses even as they shrug off multibillion-dollar fines.

Countries and companies have gone bust, political leaders have fallen like skittles, and workers everywhere have been thrown out of jobs. We are all a lot poorer than we might have been. Yet on Wall Street and in the City of London, it is business as usual. Has the world been made safe for liberal financial capitalism? The short answer is No.

Two recent news items caught my attention. One reported the latest fine imposed on JPMorgan Chase, the US banking behemoth; the other that central bank regulators in Basel had diluted rules aimed at making commercial banks raise more capital against risk-taking. The remarkable thing about these reports is that they seemed wholly unremarkable. Big banks breaking the law and financial regulators retreating – what’s new?

Take the whopping fine on JPMorgan. The institution led by Jamie Dimon is paying $2.6bn to settle criminal and civil claims linked to Bernard Madoff’s Ponzi scheme. The penalty raised barely a ripple. No one in authority was vulgar enough to suggest Mr Dimon, once a poster boy for play-it-straight banking, might consider his position.

The fine, after all, was the latest in a long list. US and European banks have had to own up to crimes and misdemeanours ranging from money-laundering and interest rate fixing to defrauding customers and reckless trading. Sad to say, public outrage and political sensitivity have been dulled by familiarity.

What, anyway, is another couple of billion to an institution such as JPMorgan, which has totted up penalties of $20bn? In no other business would a chief executive survive such expensive ignominy. Bankers have made themselves an exception. The fines make only a small dent in the vast rents they extract from productive sectors of the economy. They may even be tax-deductible.

With the Basel decision, rule-setters let big investment banks off the hook by easing new requirements on leverage ratios, thus limiting the amounts they have to raise in new capital to set against their casino trading activities. The concessions chalked up another success for the industry’s slick public relations operation. Sometimes it almost seems the banks were victims rather than villains of the crash.

This has been the story since 2008. True, laws have been changed and regulations have been tightened to curb the most egregious dice games. Capital requirements have been raised a tad, lowering slightly the insurance risk to governments and reducing by the same small amount the implicit taxpayer subsidies that pay for the bankers’ bonuses. The Dodd-Frank legislation has increased compliance burdens on Wall Street.

Welcome as they are, these represent changes at the margin. The basic structure of the system – with its perverse incentives, too-big-to-fail institutions and too-powerful-to-jail executives – remains untouched. The universal banks, combining straightforward commercial banking with high-risk trading, live on. The result is that the organising purpose of banking – to provide essential lubrication for the real economy – remains entangled with dangerous and socially useless speculation.

Taxpayers are still providing big subsidies in the form of guarantees that, perversely, encourage banks to take more risks. In the absence of real competition, a self-sustaining oligopoly of senior bankers continues to set its own rewards. Banks complain about the fatter rule books, but what we have seen is a series of “tweaks” rather than the radical shake-up needed to make the system safe. What Paul Volcker, the former US Federal Reserve chairman, has called the “unfinished business” of reform remains just that.

So what accounts for this palpable surrender to the divine right of bankers? Three reasons come to mind. The first, prosaically, stems from the banks’ vital function in any market economy. Once they had rescued the financial system from meltdown, policy makers turned their attention to the real economy. Faced with deep recessions and soaring fiscal deficits, they were loath to risk renewed destabilisation of the financial system. Instead, they decided to make do and mend.

Second, the reforms are the work essentially of insiders – the central bankers and regulators who gave the system a clean bill of health before the crash. They wanted to make the system a bit safer rather than to acknowledge that the basic structure was essentially rotten.

Finally, the banks have far outclassed politicians and regulators in a high-stakes game of bluff. Each demand for more capital or tighter prudential controls has been greeted with none-too-subtle threats that they would choke off credit to business. The politicians blinked.

The banks were not alone in their responsibility for the crash. There were other forces at work, not least huge imbalances in the world economy. Regulators were asleep.

Yet it is truly extraordinary that the reign of the bankers has carried on uninterrupted. Like monarchs of old, they have accepted some constraints, but these can be worn away over time. Their power and riches are largely untouched. Whatever happened, I sometimes wonder, to Robespierre’s guillotine?»

«I et land hvis største kjendiser er noen som kan fortelle hva reven sier, der mangel på smør er den største avisoverskriften, der været hver dag preger avisen og realityprogrammer har de fleste seerne, er det ikke rart at industriutvikling kommer i bakgrunnen». -Helge Lund, konsernsjef i Statoil

Den sveitsiske investeringsbanken UBS har studert historiske data på S&P-500 indeksen nesten 90 år tilbake i tid. Hensikten med studien er å kunne si noe fornuftig om utviklingen i januar har noen prediktiv verdi for hvordan aksjemarkedet utvikler seg resten av året.

Årsaken til at de har benyttet S&P-500 indeksen er at dette er verdens mest fulgte indeks. Basert på nevnte mengde med data har UBS regnet seg frem til følgende sannsynligheter:

Dersom indeksen stiger i verdi de første 5 børsdagene i året er det 76% sannsynlighet for at januar som måned vil ende opp.

Hvis både de fem første dagene og januar ender med positivt fortegn, hevdes det at det er 82% sannsynlig for at børsåret som helhet vil være positivt.

Hvis derimot de fem første børsdagene i januar ender i minus, er det 59% sannsynlighet for at også januar ender med nedgang.

Hvis de fem første børsdagene er ned (hvilket de dessverre var i år) og januar også ender ned, er det ifølge tallknusingen til UBS 58% sannsynlighet for at aksjeåret vil ende i minus.

Nesten halvveis i måneden er S&P-500 fortsatt i rødt. Det gjelder derfor å lukke øynene, be, gi offergaver (Frelsesarmeens 4 Lys-Divisjon kan anbefales), bite negler, øke det farmasøytiske inntaket og minne seg selv om at det én som vinner Lotto hver uke til tross for dårlige odds.

Det er ikke mange som kan tåle bøter tilsvarende 124 milliarder norske kroner og fremdeles komme ut på topp.

Amerikanske banker har måtte bruke enorme summer på advokater for å forsvare seg mot anklager og krav om erstatning etter finanskrisen. I slutten av august ifjor passerte disse advokatkostnadene $100 milliarder. I 2013 alene brukte USAs seks største banker, ifølge Bloomberg News, $18 milliarder på å forsvare seg mot lovbrudd og for å ha lurt investorer.

Til tross for advokathjelpen ble den amerikanske storbanken JPMorgan i oktober ifjor tvunget til å betale $15.7 milliarder i et forlik. Forliket ble inngått for å unngå rettsak for en rekke forhold før-, under- og etter finanskrisen.

Mye taler imidlertid for at bankenes utgifter til advokater og lobbyister har vært en vinn-vinn situasjon for begge de nevnte næringer.

En bot på $15.7 milliarder og ikke minst oppførselen som forårsaket den, ville ha medført masseflukt og kursdumping av aksjer hos et selskap i hvilken som helst annen næringen enn i bank. Kursen på JPMorgan falt imidletid kun 0.06% første børsdag etter at nyheten ble kjent.

Aksjekursen svekket seg riktignok noen få prosent de påfølgende dagene mens investorene fordøyde forliket og kommentarer fra politikere og regulerende myndigheter. Da man imidlertid forstod at boten kun tilsvarte noen få måneders overskudd og at banken ellers kunne fortsette som før, fortsatte festen.

Til tross for den rekordhøye boten og avsløringene endte JPMorgan som en av vinneraksjene ifjor. Aksjekursen steg mer enn gjennomsnittet av både amerikanske og europeiske finansaksjer. Sistnevnte utviklet seg samtidig bedre enn de brede aksjeindeksene.

«Problemene» for JPMorgan er imidlertid ikke over. Mandag denne uken ble det kjent at banken mistenkte at det var noe galt fatt hos Bernie Madoff i lang tid før meglerhuset ble tatt for USAs største finanssvindel.

JPMorgan hadde plassert både egne- og kunder penger til forvaltning hos Madoff. For sistnevnte tjeneste beregnet banken seg et årlig honorar av sine kunder.

Amerikanske myndigheters granskning av Madoff-skandalen avdekket at JPMorgan, som følge av sin mistanke om at noe var galt hos Madoff, hadde trukket ut sine egne midler. Kundenes penger lot de imidlertid bli værende hos Madoff og disse gikk følgelig med i dragsuget.

For sistnevnte forhold har JPMorgan nå godtatt å betale over $1.7 milliarder i erstatning. Erstatningen samt boten de er ilagt for å ha ivaretatt sine egne interesser fremfor kundenes, vil komme på over $2 milliarder.

Hvilken særstilling banker har vises også i dette siste tilfellet. Det amerikanske aksjemarkedet er så langt i år ned 0.6%. Aksjekursen til JPMorgan er i samme periode, til tross for den siste avsløringen, opp 0.7%.

I 1960 ga hver $1 i gjeldsvekst en vekst i BNP på $1. På 1980 og 1990-tallet var effekten på BNP-veksten blitt mer enn halvert. Idag er vi heldige om hver $1 i gjeldsøkning resulterer i en vekst i BNP på 10 cent.

Finansmarkedene er som i livet forøvrig; den avgjørende årsaken til at noe skjer blir først synlig for de fleste i ettertid. En annen egenskap som ettertiden har er å gjøre slik at årsaken fremstår som helt opplagt.

Innen begynnelsen av 2009 hadde selv de uten interesse for finans hørt om «Sub-Prime». Begrepet som beskriver amerikanske boliglånsobligasjoner med lav grad av sikkerhet. Mannen i gaten trengte i så måte ikke å føle seg lite opplyst. Mindre enn 12 måneder tidligere var begrepet fullstendig ukjent selv for de fleste som kaller seg finanseksperter.

Lenge etter at skaden var skjedd virket også gjeldskrisen i Europa som opplagt. Sannheten var imidlertid at misforholdet mellom størrelsen på gjeld og verdiskapning hadde blitt ignorert i en årrekke.

Selv ikke statsledere i verdens viktigste økonomier så skogen for bare trær. Angela Merkel hadde lagt sitt hat på hedgefond og utbasunerte de mulige negative effektene disse kunne ha på verdensøkonomien dersom man ikke vedtok strengere regulering. I 2007 kalte hun derfor inn G8 landene til et møte hvor strengere regulering ble vedtatt.

Dessverre for Merkel og Europa viste det seg at hun hadde hatt feil fokus. Mindre enn ett år senere imploderte det europeiske bankvesenet på grunn av høy gjeldsgrad og nettopp mangelfull regulering. I kjølvannet av dette skulle det i tillegg bli avdekket at reguleringen og overvåkningen hadde vært så neglisjert at en rekke av de største bankene i tillegg hadde svindlet og manipulert alt fra rentenivået til børskurser.

Merkels øyne skulle vise seg å ha vært så langt fra ballen at hun var ute av stand til å få med seg at Tysklands største bank ikke bare manipulerte rentenivået til euroen, men sågar også renten til fjernere økonomier som den japanske.

Chartet under er en god illustrasjon av årsak i ettertid. Vi kan enkelt se hvordan økningen av kjøp av verdipapirer på kreditt og den amerikanske sentralbankens støttekjøp sammenfaller med børsutviklingen.

Det vi på forhånd ikke visste var at økonomien skulle utvikle seg seg dårlig at man ville være nødt til å trappe opp disse kjøpene i slutten av 2012.

Nå står vi ved begynnelsen av 2014 og ikke bare skal støttekjøpene reduseres, men en rekke land har et akselererende behov for låne mer penger. Begge deler vil få en effekt på likviditeten i markedene.

Ikke bare kan man forvente lavere likviditet, men reduserte obligasjonskjøp vil også bidra til høyere obligasjonsrenter. Dette er normalt sett ikke positivt når det sammenfaller med et betydelig refinansieringsbehov i en periode med svak vekst.

Dette er selvfølgelig kjent for både statsledere og sentralbanksjefer, men man innser også at støttekjøp ikke kan gjøres i det uendelige. De har allerede vart lenger enn noen kunne ha forestilt seg. Selv de mest sindige sentralbanksjefer innrømmer at dette har vært et eksperiment og at konsekvensene er upløyet mark. Man kan også merke seg at ingen av dem heller er sikre på at de vil lykkes.

Det vi imidlertid allerede kan slå fast er at effektene på realøkonomien har vært langt svakere enn forventet.

Det er forøvrig ikke kun sentralbanker og spekulanter som har hatt gjeldsøkning i denne perioden. Også bedrifter har vært aktive med å låne penger. Det har eksempelvis aldri tidligere vært utstedt så store beløp i obligasjoner med lav sikkerhet som det var i 2013.

Bedriftene og meglerhusene har vært svært flinke til å utnytte et vindu i tid. Dette vinduet åpnet seg som følge av kombinasjonen av lave renter, investorer desperate etter avkastning, samt at det i tillegg hadde gått noen år siden forrige katastrofe.

Det har vært lett å oppta obligasjonsgjeld i en periode hvor sentralbankene har sørget for at markedet var oversvømmet med likviditet.

Bedriftenes gjeldsøkning kan imidlertid være positiv. Under siste finanskrise fikk både bedrifter og banker problemer fordi de ikke hadde skaffet seg stabil og langsiktig finansiering. En rekke sentralbanker ga banker tilgang til lån for at de skulle holde næringslivet i gang. Men på grunn av at krisen i bankene var større enn de hadde tilkjennegjort, beholdt bankene pengene selv. Kun en liten del ble lånt videre til næringslivet.

Klok av skade har derfor mange bedrifter idag skaffet seg finansiering utenfor og uavhengig av bankene.

I 2014 vil USAs sentralbank, som har bidratt mest, redusere likviditetstilførselen til markedene. Samtidig med dette vil USA og en rekke andre nasjoner samtidig selv ha behov for å låne penger for å finansiere sine underskudd.

Verdens ledende økonomier har ifølge Bloomberg alene behov for å refinansiere $7.43 billioner i gjeld i 2014. På grunn av oppgangen i lange renter, vil dette være langt dyrere enn ifjor.

Budsjettunderskuddene er riktignok redusert, men i gjennomsnitt fortsatt dobbelt så høye som de var i tiåret forut for finanskrisen.

Oppgangen vi nylig har vært vitne til i obligasjonsrentene er forøvrig den kraftigste vi har sett siden 2006.

De ovennevnte er faktorer man gjør lurt i å tenke over i relasjon til forventningene man har til utviklingen i 2014.

Én ting vi allerede registrerer er at de som selv har «penger på bordet» er villige til å betale suksessivt mer for å forsikre sine aksjeinvesteringer jo lenger vi kommer ut i året.

«Eksperter» som imidlertid kun risikerer andres penger fortsetter imidlertid med den største skråsikkerhet å hevde at endringene i terrenget ikke innebærer noen verdens ting.