Dagens lønnssystem i finansbransjen utsetter foretakene for stor risiko samtidig som det nærmest oppfordrer ansatte til uønsket og uheldig adferd.

I kjølvannet av finanskrisen har stadig mer oppmerksomhet blitt rettet mot avlønningssystemene i finansforetak. Overskrifter om bonuser på titalls millioner dollar har blitt eksportert og ekstrapolert til Norge med stor indignasjon hos myndigheter.

Realitetene er helt annerledes i norske finansforetak, men det betyr ikke at avlønningssystemet her er godt eller riktig. Kulturen av grådighet og egeninteresse fremfor foretakets gjelder her også.

Som det første land i verden innførte norske myndigheter bonustak for ledende ansatte og personer som satt i posisjoner som kunne påvirke risikoen i finansforetak. Regjeringens mål var å vise handlekraft og derved oppnå politisk gevinst. Det spilte mindre rolle at lovbruddene som lå til grunn for finanskrisen var blitt begått av noen få og store internasjonale banker utenfor landets grenser. Ei heller at myndighetene i disse landene ikke brydde seg døyten om å innføre lignende tiltak.

Hvorfor andre enn samfunnskritiske institusjoner, som måtte reddes med skattebetalernes midler, skulle tas ble aldri gjort rede for. Det var heller ingen som stod på barrikadene og forlangte en forklaring i en tid hvor avisoverskriftene var fulle av finansielle redningsoperasjoner og konkurser.

De som ikke var storbanker hadde tross alt enten overlevd på egenhånd eller blitt tvunget til å legge ned. Nøyaktig på samme måte som alle andre næringer.

I det stille var det imidlertid ledere i Norge som økte sin fastlønn med 500% for å kompensere for inntektsbortfallet. Myndighetene hadde på forhånd advart mot en slik praksis, men foretok seg ingenting til tross for presseoppslag.

Retorikk mot myndighetenes tiltak var av mange ansett som politisk ukorrekt og man valgte derfor en løsning som omgikk pålegget og som samtidig sørget for å opprettholde kortsiktigheten og grådighetskulturen i bransjen.

I de mindre foretakene var man økonomisk ikke i stand til å øke lønningene og siden omsetningen falt, sa ansatte opp eller gikk til foretak som var i stand til å tilby høyere fastlønn.

Alt myndighetene har oppnådd med sitt tiltak er å redusere konkurransen i finansbransjen ved å vri denne til fordel for de store institusjonene. Noen av disse er nettopp de samme som samfunnet måtte redde økonomisk for bare kort tid siden.

Interessant nok var det politikerne som la grunnlaget for finanskrisen i 1999 gjennom å avskaffe en del av «The Glass-Steagall Act». Dette gjorde det mulig for forretningsbanker å ta langt større risiko gjennom at de fikk anledning til også drive investeringsbankvirksomhet (megling og egenhandel).

Etterhvert skulle dette bli hovedinntektskilden for mange av disse. Bankene tok inntektene som tegn på egen dyktighet og skjelte ikke til at disse kunne være en konsekvens av godartet utvikling i verdensøkonomien.

Myndighetene fikk skatteinntekter, aksjonærene fikk kursoppgang og utbytter, og ledelsen og ansatte i bankene fikk høye bonuser. Dette ga samtlige berørte et incitament til å ta enda høyere risiko. Jo mer risiko, desto mer inntekter. I det minste inntil finanskrisen var en realitet.

Politikere og myndigheter har «teppebombet» en hel bransje for overtramp begått av en liten, mange vil si eksklusiv, del av finansbransjen.

Hele bransjen har blitt stemplet som «risikoelskere» og blitt fordømt. Myndighetene synes det er helt greit at en plastisk kirurg som spekulerer med lånte penger taper nær alt han eier. Var vedkommende derimot heldig og lyktes ble dette beskattet som finansinntekter.

Dersom et finansforetak som kun risikerer eiernes penger taper tilsvarende, stemples det for å være «ute av kontroll». Tjener foretaket derimot penger ønsker man i tillegg til at det betaler samme skatt som kirurgen, også bonustak og særskatt. Her er det en åpenbar asymmetri.

Hvorfor de med likt utgangspunkt skal behandles annerledes er det ingen fornuftig forklaring på. Det er imidlertid gode grunner til at det stilles særskilte krav til finansforetak som har anledning til å trekke på skattebetalerne når det går galt.

Et annet problem som bransjen har hatt som følge av ensidig fokus på resultater og resultatbaserte avlønninger, er tvilsomme salg mot kunder. Meglere og rådgivere har ofte blitt motivert av egen bonus fremfor kundens beste. I mange tilfeller har dette resultert i søksmål fra kunder og avskjedigelse av megler/rådgiver.

Slik det til nå har vært, har sistnevnte kunne gå rett til en ny jobb hos en konkurrent med lønn og bonus i behold. Lønnspakken er så blitt benyttet som bevis for egen suksess og et grunnlag til å forhandle enda høyere lønn hos neste arbeidsgiver. Den tidligere arbeidsgiveren blir sittende igjen med både problemet og erstatningsrisikoen. Det finnes svært mange slike eksempler også i det norske markedet.

Nå har det imidlertid kommet en løsning på dette. En løsning som ikke er kommet fra kreativitet hos-, eller pålegg fra myndighetene, men fra finansforetakene selv. Løsningen heter «claw back» klausuler. Denne er en del av en ansettelseskontrakt og sier at dersom foretaket etter utbetalingen av bonus oppdager at den ansatte har begått regel- eller lovbrudd, så  har foretaket rett til å hente bonusen tilbake.

JPMorgan, Barclays, Lloyds Bank og Royal Bank of Scotland er allerede i gang med å hente tilbake bonuser fra tidligere medarbeidere. LLoyds Bank henter i disse dager tlbake bonuser utbetalt i årene 2009 og 2010. I helgen varslet Deutsche Bank at også de innfører claw backs, mens UBS og HSBC vurderer begge å iverksette konkrete claw back-tiltak overfor noen tidligere medarbeidere.

Denne selvreguleringen er en vinn-vinn situasjon for finansforetak, så vel som for myndigheter. Den angriper direkte kjernen i en destruktiv kultur som har vært kjennetegnet av grådighet og kortsiktighet. Ansatte og ledelse i finansforetak vil tenke seg om to ganger med å begå ulovligheter og regelbrudd når de har selv kan bli «straffet» økonomisk for dette.

Tak på bonuser hører imidlertid ikke hjemme hos andre enn de som utsetter samfunnet for risiko eller tar risiko forsikret av skattebetalerne. Og i så fall bør det innføres på tvers av yrkesgrupper.

Fredagens kunngjøring fra ECB er en god illustrasjon over hvor desperate europeiske  ledere, finanspolitkere og sentralbanksjefer er blitt.

Skattebetalerne i de landene med ordnet økonomi har ikke bare måtte betale for underskuddene i land som har levd over evne. De har også måtte betale for banker som reelt sett har vært uten styring og kontroll i hele regionen.

Over €2 billioner av skattemidler er, som nevnt i tidligere blogger, pøst inn det siste året. Resultatet av dette har vært svært skuffende. Nullrente på bankinnskudd har ikke økt risikovilligheten. Statsobligasjonsrentene i land som Spania, Italia, Portugal, Irland og Hellas ligger fortsatt langt over bærekraftige nivåer og europeiske aksjer er lavere enn de var i første kvartal ifjor. Både forbrukertilliten og tilliten hos industriledere fortetter å falle.

Send inn Mario Draghi. Som tidligere beskrevet, har denne mannen den beste bagrunnen man kan ha for å vite hva som skal til for å påvirke kurser med maksimal effekt. Draghi har de siste månedene vist dette med økende frekvens.

Oppskriften er enkel:

1) Vent til «vaktskifte» i finansmarkedet. Dette skjer to ganger om dagen. Først om morgenen idet de asiatiske markedene stenger for dagen og europeerne kommer på jobb. Dernest om ettermiddagen når europeiske meglere, tradere og bankfolk går hjem og amerikanske tilsvarende overtar.

2) Vent til ukens siste dag. Mange aktører forsøker å ta tidlig helg og har ikke lyst til å bli sittende med nye posisjoner i et marked som blir i økende grad illikvid utover ettermiddagen og kvelden.

3) Vent til en helg hvor det er en offentlig fridag i ett av verdens viktigste finanssenter på mandag (Bank Holiday i Storbritannia). Da vil det være enda fler som ønsker å komme seg fra jobb tidlig. Risikovillighet vil være en mangelvare. Kun jul, nyttår og Hanukkah vil ha tynnere markeder.

4) Informér dine beste venner i markedet om at noe er «på gang». Alle med høy nok IQ til å åpne en dør vil i kraft av hvem du er forstå hvilken retning kursene kommer til å ta. Deres påfølgende aktivitet vil i tillegg til å sørge for en mer stabil «avfyringsplattform» og samtidig sørge for at intetanende aktører som egentlig er på vei hjem sitter feil posisjonert. Deres panikk vil forsterke den ønskede bevegelsen.

5) Nå er alt på plass for å gi den kursdrivende nyheten til et mye fulgt elektronisk medie.

6) Len deg tilbake vel vitende at du nettopp har orkestrert en kursbevegelse andre ville ha blitt satt bak murene for.

7) High five dine kolleger og motta gratulasjoner fra regjeringspolitikere, andre sentralbanksjefer og tidligere kollegaer. Du har med skattebetalernes midler bidratt til at førstnevnte er litt nærmere gjenvalg og sistnevnte kan ta ut enda høyere bonuser.

Fredag var en ypperlig anledning til å initiere en slik plan og Draghi lot ikke muligheten gå fra seg. Reuters fikk gå ut med at ECB «vurderer» å etablere et rentebånd på statsobligasjoner som de vil forsvare gjennom intervensjoner i markedet. Sagt på en annen måte vil ECB intervenere gjennom kjøp av statsobligasjoner hvis rentene på disse blir for høye.

I forkant av meldingen trendet det europeiske aksjemarkedet oppover i 1 time på tross av at indeksen nettopp hadde falt under dagens bunnkurs. Enkelte aktører mente riktignok at Draghis timing villa ha vært helt perfekt dersom nyheten kom noen få minutter senere, men dette er flisespikkeri.

Kursene begynte etter en stund å svikte og det kunne se ut som markedet var iferd med å gjennomskue Draghis plan. Ved et «mirakel» kom imidlertid USAs sentralbanksjef, Ben Bernanke, da på banen med en uttalelse om at Federal Reserve hadde rom for ytterligere tiltak. Dermed var kvelden reddet.

I likhet med før finanskrisen kan samtlige nevnte glede seg over at nothing has changed, the system continues to work well – for a few.

Chartet viser hvordan nyhetsmeldingen sender europeiske aksjer opp 1% på det suverent høyeste volumet på dagen.

De siste 14 månedene på Oslo Børs har mye til felles med en tur på en berg og dalbane. Du betaler for å bli med på en reise som skremmer vannet av deg før du ender opp akkurat der du startet.

Oslo Børs har nå steget i 6 uker på rad. Oppgangen har, som samtlige oppganger av betydning det siste året, vært drevet av håp om ytterligere økonomiske redningsaksjoner på skattebetalernes regning.

Når vi ser at de europeiske redningsaksjonene på tilsammen €2 billioner kun har redusert fallhastigheten i økonomien, er ytterligere tiltak sannsynlig. Spesielt hvis de regjerende politikerne skal ha håp om gjenvalg. Korrelasjonen mellom kortsiktig børsutvikling og politiske meningsmålinger er blitt skremmende stor.

New York børsen har opplevd samme antall uker med oppgang som på Oslo Børs. Her står vi foran et presidentvalg, slutten på midlertidige skattelettelser som Bush-regjeringen innførte og nyheten om at arbeidsledigheten sist uke økte i 44 av 50 delstater.

Uansett; «mål er mål», som en Twitter-følger nylig gjorde meg oppmerksom på. Norske aksjer er i gjennomsnitt 8% høyere enn de var for 6 uker siden.

En Nordea-strateg påpekte før helgen at «Oslo Børs stiger mer enn andre markeder når det er oppgang og faller kraftigere når det er nedgang». Man kan heller ikke være uenig i denne observasjonen.

Oslo Børs har også vært en brutal berg og dalbane for investorene de siste fjorten månedene. De som investert i aksjer på det tidspunktet fikk umiddelbart være med på en nedgang på 27%. Denne ble så avløst av en oppgang på 35%, som ble etterfulgt av en nedgang på 15%, før en oppgang på 18% brakte «passasjerene», nå med hvite knoker og oppspilte øyne, tilbake til utgangspunktet. Godt «Norge elsker superrisiko!», som en Holberg-forvalter med glede kunne fortelle media i slutten av forrige uke. Ingenting er bedre enn en forvalter som leverer det investorene vil ha.

Om enkelte aktører er blitt klokere av skade eller om man rett og slett har lært å ta hensyn til flere faktorer enn Oslo Børs, vites ikke. Det som de fleste imidlertid registrerer er at meningene om fremtiden er langt mer nyanserte enn de har vært tidligere.

«Løp & kjøp! – brigaden» er blitt tynnet ut. På jaktspråk ville det hete at «Stammen er blitt beskattet». Analytikere som tidligere var kjent for kun å se for seg tre- og firedoblingskandidater, er idag bekymret for fremtiden. Det kommer med andre ord noe godt ut av alt.

Av slike bekymringer er den økonomiske makroutviklingen selvskrevet, men mer mikroorienterte faktorer kan også legges til. Oppgangen i aksjer internasjonalt har skjedd på stadig lavere volum. Teknisk analytikere ynder å påpeke at for å få til en varig oppgang må denne bekreftes gjennom at volumet stiger tilsvarende. Målt på ukesbasis var volumet i den amerikanske S&P-500 indeksen sist uke det laveste på 15 år.

Heldigvis finnes det muligheter som både optimistene og pessimistene kan utnytte i dagens situasjon. De store meglerhusene anbefaler institusjoner som sitter på aksjer å utstede kjøpsopsjoner på disse. Hensikten er at de skal kunne få en litt høyere avkastning på sine aksjer og samtidig litt lavere risiko.

Det operative ordet her er «litt» ettersom det er nettopp det de får siden denne masseutstedelsen av opsjoner har ført til et dramatisk fall i opsjonsprisene. Gledelig for andre er imidlertid at anbefalingene deres resulterer i billige opsjoner. Historien gjentar seg med andre ord nok en gang. Forsikringspremiene faller desto høyere børsene klatrer. Det blir med andre ord billigere å forsikre aksjer desto lenger det er ned til bunnen.

Vi må faktisk tilbake til mai 2007 for å finne en periode hvor man kunne kjøpe kursforsikring (opsjoner) like billig som idag. Vi får håpe det fortsatt finnes noen der ute som husker hvordan det gikk etterpå.

Opsjoner er for tiden faktisk svært rimelige også i rente- og valutamarkedet. Dette er meget interessant gitt at fremtredende økonomer og markedsstrateger mener vi igjen står på «kanten av stupet» og at et «krakk» i høst ikke vil være overraskende.

Dette betyr at investorer har tre billige alternativer: De som sitter med aksjer kan sikre disse rimelig med salgsopsjoner, alternativt kan aksjer byttes ut med svært billige kjøpsopsjoner.

Det tredje alternativet er for de som tror at «enden er nær» eller «krakk» er forestående. Disse kan kjøpe billige salgsopsjoner på aksjeindekser eller skaffe seg kjøpsopsjoner på VIX-indeksen. I siste tilfelle vil man ikke være avhengig av at børsen faller, men kunne tjene penger bare høsten medfører større svingninger på børsen.

De som elsker «superrisiko» kan imidlertid bare sitte stille i vognen og vente på at berg og dalbanen legger ut på en ny runde. Høsten kan således bli til glede for alle.

By popular demand er bjørnene tilbake. Denne gangen dissekerer de sparealternativer og rådgiverne som anbefaler dem. Ingen slipper unna.

Ingen har til dags dato hørt et aksjefond fortelle sine investorer at utsiktene er dårlige og at de derfor vil få sine penger tilbake.

Fondsbransjen er konstruert slik at jo mer penger du har til forvaltning, desto mer penger tjener du. Det finnes to måter å komme til dette, enten gjennom gode resultater eller gjennom en stor salgsorganisasjon. Det siste gjelder spesielt banker og forsikringsselskap, som gjennom sine primærtjenester allerede har etablerte kundeforhold de kan utnytte.

Hedgefondforvalteren Louis Moore Bacon har kun førstnevnte. I forrige uke vakte stor oppsikt i internasjonale finansmedier. Han gir nemlig på eget initiativ $2 milliarder tilbake til sine investorer. Beløpet utgjør en fjerdedel av forvaltningskapitalen i Moore Global Investments, Bacons flaggskipsfond. Med et forvaltningshonorar på 3% i året betyr det at Bacon gir avkall på $60 millioner i årlige inntekter.

Bacon er den siste av en rekke hedgefondforvaltere som har «kastet ut» investorene. Mest kjent er Renaissance Technology som kvittet seg med samtlige eksterne investorer. Både Julian Robertson og George Soros har gjort det samme. Ifjor returnerte også Europas største hedgefond, Brevan Howard, $2 milliarder til sine investorer.

Felles for disse fondene er at de har vært meget store. Renaissance, den første av de største, var og er svært hemmelighetsfulle med hensyn til sine datamodeller. Sjefen, Jim Simons, en tidligere kodeknekker i USAs militære etterretning, ble lei av spekulasjonene om at resultatene deres var for gode til å være sant. Han ga derfor alle de eksterne investorene tilbake det de hadde investert pluss den opptjente avkastningen (totalt over $10 milliarder). Kun ansatte fikk beholde penger i fondet. Den suverene utviklingen har de opprettholdt.

Robertson og Soros har fortsatt å investere sine egne penger og slipper med det å være avhengige av myndighetenes stadige vinglinger, samt nye krav og restriksjoner.

Brevan Howard, Europas største hedgefond, har som Moore funnet det stadig vanskeligere å forvalte store summer. Brevan Howard har etter å ha gitt tilbake nevnte $2 milliarder, $36.7 milliarder til forvaltning. På listen over investorer finner man den Britiske Statskirke.

I denne sammenhengen kan det også være verdt å nevne Andrew Lahde. Hedgefondforvalteren som ga sine investorer en avkastning på 1000% under finanskrisen og deretter ga alle pengene tilbake til investorene og stengte fondet. Lahde oppga som årsak at: «Kapitalismen har virket i 200 år, men tidene har forandret seg og systemet er blitt korrupt.» Andrew Lahde ønsket ikke å være en del av et slikt system.

Går vi tilbake til Louis Bacon ser vi av hans forvaltningshistorikk at han kun har hatt to negative år siden oppstarten i 1989. Den annualiserte avkastningen investorene hans har mottatt har vært på 18%. MSCI-World Stock Index har til sammenligning gitt en annualisert avkastning på 5% i samme periode.

Warren Buffets suksessrike børsnoterte investeringsselskap, Berkshire Hathaway, kjent for å investere i aksjer som taper mindre enn markedet når det faller og tjene mer enn markedet når det stiger, har i samme periode levert en annualisert avkastning på 12.62%.

Fra 1990 og frem til idag vil de som har sittet passivt i aksjemarkedet hatt en totalavkastning på 201%. Investerte man med Buffet ville totalavkastningen vært på 1369%. Hedgefondet Moore Global Investments har levert investorene en avkastning etter alle omkostninger som er ti ganger så høy som Buffets, totalt 4100%.

Det vi her ser er resultatene til tre ulike investeringsfilosofier: Den passive (og mest anbefalte i Norge) innebærer at man kjøper aksjer og sitter rolig med disse frem til man en eller annen gang i fremtiden realiserer avkastningen.

Warren Buffets strategi består i hovedsak i å kjøpe aksjer i underprisede solide selskaper og obligasjoner av ulike typer. I tillegg gjør han også betydelige investeringer gjennom derivater. Buffet er både kjøper og utsteder av opsjoner og CDS (kredittforsikring). I 2008 hadde han utstedt et stort antall CDS-kontrakter og investorene måtte derfor tåle et betydelig verdifall.

Svært mange mener Buffets investeringsselskap, Berkshire Hathaway i realiteten er et hedgefond. Selskapet girer sine investeringer gjennom å låne penger og handler i en rekke typer finansielle instrumenter. Det er imidlertid én viktig forskjell og den ligger i at investorer ikke kan innløse og dermed redusere forvaltningskapitalen.

Dette er en enorm fordel for Buffet som forvalter. De som vil ut må gjøre det til gjeldende børskurs. Aksjene skifter eiere, noe som ikke påvirker forvaltningskapitalen. Buffet har således ikke måtte ta hensyn til risiko i særlig grad og hans investorer har ved flere anledninger måtte tåle en halvering av sine verdier.

Louis Bacon har aldri hatt luksusen av å kunne lukke øynene for risiko. Tvert imot har han, som de fleste virkelige hedgefond, lovet sine investorer å beskytte deres verdier når forholdene er usikre. Han har følgelig kun vist negativ årlig avkastning i to av over tyve års forvaltning.

Hedgefondforvalteren oppfyller et annet viktig kriterie som blant annet norske finansmyndigheter har sagt de er svært opptatt av. Ved å gi investorene penger tilbake når han mener dette er best for dem, setter han sine investorers ve og vel foran egne inntekter. Dette er det motsatte av hva de fleste forvaltere gjør.

Bacon er av den uttalte oppfatning at dagens situasjon i finansmarkedet gjør det vanskelig å få en god risikojustert avkastning hvis man har mye kapital til forvaltning. Volumene er som nevnt blitt mindre, algoritmer forsøker å avdekke «fotavtrykket» til store aktører (per definisjon er det vanskeligere for disse å skjule sine handler enn andre), med den konsekvens at algoritmene sniker seg foran i køen og gjør kjøpene dyrere og salgene dårligere for de store.

Posisjoner basert på forventninger om fremtidig økonomisk utvikling er også mer risikofylte ettersom myndighetene villig vekk benytter skattebetalernes midler til å intervenere mot denne utviklingen. Samtlige oppganger av betydning i aksjemarkedet det siste året har blitt til på skattebetalernes bekostning. Bare i Europa har man brukt over det tilsvarende av 15 billioner (tallet 15 etterfulgt av tolv nuller) norske kroner. Dette til tross er det fortsatt nesten 30% opp til toppnivåene den europeiske aksjeindeksen hadde ifjor.

Bacon har hele tiden lovet sine investorer å kontrollere risiko og vet at et verdifall på over 10% kan være ødeleggende i forhold til investorenes tillit. Faller derimot et aksjefond det tredobbelte vil man bare oppleve at forvalterne anbefaler investorene å kjøpe mer. Det er således to helt forskjellige verdener vi snakker om.

Louis Bacon har over 20 år med forvaltningsresultater å vise til og dette gjør både hans resultater signifikante og tallenes tale klar. Investorene har ikke bare fått 4100% avkastning, men har i tillegg sluppet frykten av å se deres verdier bli halvert en rekke ganger. Høyere avkastning med betydelig lavere risiko og en forvalter som avstår fra honorarer når han mener investorene er bedre tjent med å få penger tilbake, er et eksempel til etterfølgelse.