Inga MarteTorkildsen

Først belærer Inga Marthe Torkildsen Statens Pensjonsfond Utland om aksjeutvelgelse. Dernest håner hun John Fredriksen som har bygget et av verdens mest fremgangsrike rederier med to tomme hender. Finnes det ingen grenser for trakasseringen fra politikere?

Pascal Dupuy

Min gode venn Pascal Dupuy henges i morgentimene ut i media for å ha trakassert lærlinger på restaurantkjøkkenet sitt. I andre land belønnes slik oppførsel ved at man får egen TV-serie og blir mangemillionær.

Stanley Druckenmiller

Stanley Druckenmiller forvaltet hedgefondet Duquesne Capital i 24 år. Over denne perioden har han levert en årlig gjennomsnittsavkastning på 30% til sine investorer.

For hver 1000 kroner investert sitter man idag igjen med kr. 542.800.

Dessverre er det slik at det nye Spesialfondsregelverket forbyr nordmenn å investere i fond som Duquesne.

2010 har mye til felles med 2000 ved at finansmarkedene ikke oppfører seg i henhold til den makroøkonomiske utviklingen.

Druckenmiller klarte å navigere seg gjennom år 2000, men er ned 5% så langt i år. Hans første år med tap siden oppstart.

Skuffelsen over dette, samt erkjennelsen om at han har drevet i bransjen lenge nok har resultert i at Druckenmiller gir alle pengene tilbake til sine investorer og stenger fondet.

I Norge falt Oslo Børs Fondsindeks 67% i 2008 og endte året ned 57%. Den brede brede børsindeksen var ned 54%. Det er slik forvaltning vi gjerne vil ha.

Uttrykket «forsiktig forvaltning» benyttes sjelden i presseoppslag her i landet uten at det er negativt ladet. Dette er muligens ikke underlig tatt i betraktning at Norge er en nasjon med en høy per capita-interesse for Lotto.

De få som har flaks hylles som om det var beinhardt arbeid og betydelig intellektuell kapasitet som lå bak, mens de som ikke hadde flaks forbigås i stillhet. Tilbake sitter man med et inntrykk at det er lett å vinne. Den kontroversielle forfatter og foredragsholder Nassim Taleb har skrevet en meget god bok om flaks og tilfeldigheter. Boken «Fooled by Randomness» burde leses av alle.

De få som gjentatte ganger oppnår uttelling mot alle odds har enten synske evner eller, mer sannsynlig, funnet en lovlig eller ulovlig metode for å øke sine vinnersjanser. Den er bare ikke gjort synlig for andre.

Det første hedgefondet så dagens lys i 1949. «Oppfinneren» var finansjournalisten Alfred Winslow Jones. Han mente at ved bruk av en sikringsstrategi (hedge) var det mulig å oppnå høyere avkastning med lavere risiko enn det var gjennom tradisjonell, passiv investering  i aksjemarkedet.

Jones lyktes med sin strategi og hans forvaltningsstrategi er senere blitt benyttet av noen av verdens mest kjente forvaltere, herunder Warren Buffet.

Metoden og resultatene vant umiddelbar popularitet hos velstående investorer. Frem til da hadde disse måtte oppleve kraftige verdisvingninger i sine aksjeporteføljer. Det syntes for mange meningsløst å ha blitt rike på hardt arbeid gjennom mange år, for så å tape halve eller alt på noen få måneder eller kortere tid.

Jones’ investeringsmetode var lenge forbeholdt de rike siden minimumsinnskuddet i disse fondene typisk lå fra $1 million og oppover. Idag er det fortsatt de rike som investerer i hedgefond, men de har nå fått følge av nasjonale oljefond, pensjonskasser, legater, stiftelser og andre som enten ønsker lavere risiko enn ved tradisjonell forvaltning og/eller er avhengige av forutsigbar avkastning.

Disse vet at ekstraordinær høy avkastning sannsynligvis gjenspeiler høy risiko og at det er de færreste som har lykkes i å levere kun det første over en sykel. Renters renteeffekt og forutsigbarhet er viktigere.

Kjell Inge Røkke er en av disse. Med risiko i hans industrielle satsinger ser han seg ikke tjent med å øke denne ytterligere gjennom en risikabel finansforvaltningsstrategi. I forrige uke ble det kjent at Aker øker sine hedgefondinvesteringer gjennom å starte ett eller flere nye hedgefond. For å drive disse har han ansatt erfarne forvaltere fra det svenske hedgefondet Catella.

Catella-forvalterne er nettopp kjent for forutsigbarhet og lav risiko. Catellas største månedlige tap er på 3.73%. Til sammenligning er tilsvarende for Stockholms Fondsbørs -16.86% og Oslo Børs -25.22%.

Den årlige avkastningen til Catella har, som chartet og tallene viser, vært svakere enn den har vært i disse to aksjemarkedene, men så har også risikoen vært betydelig lavere. Det er verdt å merke seg at fondet har levert en risikojustert avkastning som er høyere enn både svenske og norske aksjer.

Dette er imidlertid uinteressant for de som foretrekker forutsigbarhet og heller vil bruke energi og tid på annet enn intens kursovervåkning. Finansdepartementet mener at kun Statens Pensjonsfond Utland (Oljefondet) burde ha slike muligheter i dette landet. Røkke og andre tvinges derfor til å opprette sine fond i utlandet for å kunne oppnå dette.

Det er for tiden en stort misforhold mellom statsobligasjoner og obligasjoner utstedt av banker. Spesielt gjelder dette nordiske banker.

Etterspørselen etter statsobligasjoner har steget kraftig som følge av det vi kaller «Carry Trade» på den ene siden og alle de som tror verdensøkonomien er iferd med å tippe ned i det sorte hullet på den annen.

En Carry Trade består kort og godt av at man låner billig og kan plassere de lånte midlene til en høyere rente. Dette kan bankene gjøre gjennom å låne gratis eller svært billig i sentralbankene som et ledd i krise- og stimuleringspakkene.

Disse pengene var egentlig ment å komme næringslivet til gode gjennom at bankene skulle låne disse pengene ut for å bidra til å stimulere økonomien. Svært mange banker har imidlertid valgt å ikke gjøre dette og i stedet låne pengene tilbake til sentralbanken gjennom å kjøpe statsobligasjoner som har en høyere rente enn det bankene betaler for sitt innlån.

Bankene oppnår dermed en pen og risikofri gevinst ved å låne fra staten og låne pengene tilbake til staten. Hele gildet er betalt av skattebetalerne, noe som er verdt å huske neste gang vi lar oss imponere over de gode resultatene i bankene.

Denne etterspørselen etter statsobligasjoner har etterhvert blitt så høy at det har presset kursene kraftig opp og dermed direkteavkastningen betydelig ned. I skrivende stund får man kun 0.51% årlig rente på amerikanske statsobligasjoner med 2 års løpetid, mens årlig rente på samme med 10 års løpetid er 2.82%.

Til sammenligning får man henholdsvis 1.06%, 1.37%, 2.52%, 2.57% og 3.34% rente på japansk, sveitsisk, tysk, svensk, fransk og norsk 10 års statsobligasjon. Mange vil, med rette, hevde at de ikke akkurat smaker «fugl» av denne avkastningen.

Tar man i tillegg hensyn til at sentralbankene idag har overtatt noen av de mest usikre fordringene som bankene satt på samt at vi den senere tiden har vært nær nasjonale konkurser, synes det oppsiktsvekkende at man er villig til å låne dem penger til så lave renter.

Det logiske alternativet er da å se på nettopp bankene som har kunnet nyde godt av det hele. De fleste banker har fått inn frisk egenkapital, blitt kvitt sine dårligste fordringer, mottar fortsatt nevnte «gavepakker» fra skattebetalerne og redusert sin risikovillighet betydelig. Dette har bidratt til at de nå leverer meget solide resultater.

Er det da ikke logisk å vurdere nettopp bankobligasjoner som et alternativ til statsobligasjoner? Mens renten på nevnte statsobligasjoner varierer fra 1%-3.4%, kan man kjøpe obligasjoner i banker som Nordea, DnBNOR, SEB, Swedbank etc som gir vesentlig høyere rente.

Kjøper man eksempelvis ansvarlige lån på disse bankene får man idag et årlig rentepåslag over statsobligasjonsrenten på rundt 7%. Enda mer kan man få på ikke-nordiske banker, men her er også risikoen større.

Ansvarlige lån er i teorien evigvarende, men låntager har anledning til å innløse lånet på visse tidspunkt. Norske og svenske banker har selv ikke under finanskrisen latt være å gjøre dette. Det vanlige er derfor å beregne lånets avkastning frem til innløsningstidspunktet.

Investerer man i slike lån utstedt i US dollar, kan man i stedet for å motta 0.51% på en amerikansk 2 årig statsobligasjon få 7.51%. På et 10 års lån er forskjellen 2.82% mot 9.82%. Målt over løpetiden og med renters renteeffekt har totalavkastningen til den som sitter på denne type bankobligasjoner vært på 155.16% mot en totalavkastning på 32.06% for investoren i statsobligasjoner. Avkastningen til førstnevnte har med andre ord vært nesten 5 ganger så høy.

For aksjefokuserte som eventuelt måtte være misfornøyd med en avkastning på henholdsvis 7.51% og 9.82% årlig, kan det nevnes at Oslo Børs har gitt 5.91% årlig avkastning målt over de siste 10 år. De fleste utenlandske aksjemarkeder har gitt lavere avkastning enn dette.

Det er bare noen få dager siden pressen hadde overskriften: «Ville etter bankaksjer».  Hvis det er slik at investorer er «ville» etter disse aksjene burde det være opptøyer etter de mer sikre obligasjonene.

Det har vært flere tilfeller av «feilprising» i slike obligasjoner. Under finanskrisen investerte vi i slike fordi vi mente at de var feilpriset både forhold i til den reelle risikoen for konkurs og de økonomiske utsiktene.

Idag er situasjon er etter vår oppfatning svært attraktiv, men av en annen årsak. Årsaken til at vi nå investerer i disse er at de fremstår som feilpriset i forhold til andre obligasjoner. Blant disse er statsobligasjoner, men også andre aktiva som for eksempel aksjer.

Banker kan selvsagt i likhet med nasjoner gå konkurs, men etter refinansiering og opprydding synes dette lite sannsynlig at dette skjer med de største i norden. Om dette skulle skje ville man ligge vesentlig dårligere an dersom man i steden satt med aksjer.

Min konklusjon er at tilliten til nasjonalgjeld er for høy og tilliten til bankgjeld er for lav. Man bør derfor kjøpe bankobligasjoner fremfor statsobligasjoner.