Denne bloggen er et svar på noen spørsmål stilt av en leser. Spørsmål relatert til korrelasjonen (samvariasjonen) mellom Oslo Børs og andre markeder som f. eks olje dukker opp med jevne mellomrom fra lesere som jeg antar aldri er fornøyd med status quo men hele tiden forsøker å finne nye muligheter til forbedring. Husk at om man til tider blir skuffet over at en hypotese man hadde ikke viste seg å holde vann, er allikevel svaret man oppnår sjelden verdiløst. Å få noe motbevist er også nyttig. Så til spørsmålene:

Hva er korrelasjonen mellom OSEBX og oljeprisen (brent)? Ville det f.eks. vært billigere (mindre spread) å kjøpe f.eks. en olje-ETF enn på OSEBX og samtidig oppnå nærmest identisk avkastning?

Selv om leseren antagelig vet det dette, er det allikevel viktig å innlede med å påpeke at korrelasjoner ikke er stasjonære, men at de ofte endrer seg over tid. Videre er det vår oppfatning at korrelasjonen skal beregnes på basis av aktivaenes prosentuelle avkastningen og ikke på den absolutte verdiutviklingen.

Så til svarene.  Korrelasjonen mellom OSEBX og Brentolje er faktisk skarve 0.32 målt på månedlig basis over de siste 10 årene. Målt på daglig basis over de siste 12 månedene er korrelasjonen noe høyere (0.52), mens den hittil i år har vært på 0.49. Vi kan derfor fastslå at til tross for Norges posisjons som en oljenasjon og på tross av at oljeprisutviklingen er en av de mest brukte forklaringer for kursbevegelser på Oslo Børs, er denne sammenhengen ikke statistisk bevist.

Den ovennevnte konklusjon kan allikevel synes underlig når vi studerer et chart av utviklingen på Brentolje og Oslo Børs. Det første chartet viser utviklingen over de siste 10 årene:

En ting denne viser er at over denne tiden hadde det i utgangspunktet vært 2.7 ganger mer lønnsomt å sittet med olje enn med norske aksjer. Ulempen er at VPS dessverre ikke har parkeringsmuligheter for tankbiler.

Jeg forela problemstillingen for min sterkt kvantitativtbelastede kollega som kunne opplyse at oljeprisen steg mens Oslo Børs falt i perioden 2001-2003. Og videre (han er umulig å stanse når han først er kommet i gang) at korrelasjonen er høyere mellom Oslo Børs og amerikanske aksjer. Utviklingen på S&P-500 har med andre ord større påvirkning på utviklingen på Oslo Børs enn oljeprisen. Etter hvert ble nevnte kollega helt ustoppelig og kom da trekkende med at en portefølje bestående av 20% SPY (ETF’en på S&P-500) og 80% av XLE (ETF’en for amerikanske oljeaksjer) har samme avkastning og standardavvik som Oslo Børs målt over 5 år. Korrelasjonen på denne ”kurven” målt mot OSEBX er på 0.78.

Det neste chartet viser utviklingen på Brentolje og OSEBX målt over de siste 12 måneder:

Mitt umiddelbare inntrykk er at øyet synes å se en høyere korrelasjon enn tallene skulle tilsi. I løpet av denne perioden taper man rundt 3.5 prosentpoeng mindre hvis man var investert i aksjer fremfor olje.

Et annet poeng det er verdt å legge merke til er at olje historisk har hatt større kurssvinger enn Oslo Børs. Regressjon gjort av 20 dagers rullerende daglig volatilitet over 10 år viser en annualisert ”normal” volatilitet på 36% i Brentolje, mens Oslo Børs ligger på 32%. Målt over de siste 12 månedene er differansen større. Brentolje lå da på 58%, mens Oslo Børs hadde 47%. Man må med andre ord være forberedt på større svingninger i olje enn selv på Oslo Børs. Olje har imidlertid én fordel og det er at denne kan handles elektronisk nær 24 timer i døgnet, mens Oslo Børs er stengt i 15½ av døgnets 24 timer. Man slipper med andre ord en lang våkenatt hvis man endrer oppfatning og vil ut.

Så ville det vært billigere rent spreadmessig å investere i en OSEBX-kurv fremfor i Brentolje? Det kommer an på hvilken instrumentbruk man velger. Spreaden på kjøper og selger av Brentolje i futuresmarkedet er 0.015%. En Brent ETF (Exchange Traded Fund) vil derimot både legge en profittmargin på denne og i tillegg, hvis ETF’en er i norske kroner, sannsynligvis også legge en margin på vekslingskursen utover det valutabanken tar. Basert på spreaden mellom kjøper og selger alene skal det mye til at dette er konkurransedyktig i forhold til en OSEBX ETF.

En annen ting man bør studere er hvordan forvalteren av en olje ETF rullerer sin underliggende oljeposisjon. Oljeprisen har riktignok steget kraftig i år, men de som har eiet kontrakten nærmest forfall har allikevel tapt penger pga fasongen på forwardkurven. På grunn av breddfulle oljelagre var det en periode umulig å finne lagerkapasitet med den følge at kursen på olje for umiddelbar levering falt kraftig, mens de lengre forfallene ble mye mindre påvirket. På det meste var differansen på $3, noe som på den tiden utgjorde 7% av prisen. Du måtte med andre ord betale 7% for å forlenge kontrakten din i 1 måned, noe som ville utgjøre 125% i året dersom kostnaden var den samme hver måned. Nedenstående chart viser hvordan ulike leveringstidspunkter for Brentolje er priset nå og to måneder tilbake i tid.

Foretrekker vi å handle olje fremfor Oslo Børs? Vi handler olje direkte i futures-markedet når vi har et syn på olje og handler OBX futures når vi har et syn på Oslo Børs. Vi blander kun olje og aksjer når vi har et syn på om at den ene er dyr eller billig i forhold til den andre, som f. eks i en periode i fjor hvor vi var short olje og long Statoil. Begge falt i verdi, men heldigvis sistnevnte mindre enn førstnevnte og det var det som var ideen bak posisjonen.

Direktehandel i råvarer fremfor i råvarebaserte aksjer gjør at man kan isolere seg fra andre risikofaktorer som et selskaps dårlige balanse, ledelse eller begge deler. Utviklingen på gullprisen i fjor var et godt eksempel på dette. Det edle metallet var opp 5% mens alle gullaksjene på Oslo Børs falt kraftig. Enkelte så mye som 95%.

Det man skal være oppmerksom på er at det er en rekke problemstillinger man møter i handelen med råvarer som man ikke møter når man handler norske aksjer. Sikkerhetskrav, valutarisiko og muligheten for fysisk levering dersom man ikke følger med er blant disse.  Det lønner seg derfor å sette seg grundig inn i handelsreglene for de råvarene man vurderer, samt benytte meglere som kun driver med dette. Å få et par tonn grisemaver levert på døren i 30 graders varme mens megleren din nyter livet i St. Tropez er verken noe du eller naboene vil sette pris på.